事件：海尔智家发布2025 年中报，公司2025 年上半年实现收入1564.9 亿元，YoY+10.2%，实现归母净利润120.3 亿元，YoY+15.6%；经折算，公司2025Q2 实现收入773.8 亿元，YoY+10.4%，实现归母净利润65.5 亿元，YoY+16.0%。Q2 公司内外销快速增长，且数字化变革的效果持续体现，盈利能力同比改善。公司积极回报股东，拟向全体股东每10 股派发现金红利2.69 元（含税），分红总额25.1 亿元（含税），占本半年度归母净利润的20.8%。

Q2 单季收入持续快速增长：H1 海尔国内收入、海外收入YoY+8.8%、+11.7%（Q1 分别为+7.8%、+12.6%），我们推断Q2 公司国内收入增速提升，海外收入增速有所降速。国内市场方面，受益于国补的提振效果，且公司发挥全链路和多品牌优势，国内收入实现快速增长，其中H1 卡萨帝、Leader 品牌收入增速分别超过20%、15%。海外市场方面，H1 公司北美地区收入保持增长，其中高端品牌收入实现两位数增长，欧洲地区收入YoY+24.1%。

新兴市场表现亮眼，南亚地区收入YoY+32.5%，东南亚地区收入YoY+18.3%，中东非地区收入YoY+65.4%。展望后续，公司国内收入在以旧换新刺激下有望持续提升，海外收入有望在降息周期提速。

Q2 海尔毛利率同比提升：Q2 公司毛利率为28.4%，同比+0.1pct，公司上半年国内、海外业务毛利率均有提升。国内业务主要受益于采购、研发及制造端的数字化变革。海外业务毛利率提升得益于坚持高端品牌战略、强化全球供应链协同、搭建采购数字化平台带来的效率提升。

Q2 期间费用率稳定，盈利能力同比提升：Q2 海尔归母净利率为8.5%，同比+0.4pct。Q2 公司期间费用率同比基本持平，其中销售/管理/研发/财务费用率同比-0.2pct/0pct/+0.1pct/0pct。Q2 公司销售费用率下降，主要因为国内市场的数字化变革和海外市场的终端零售创新、全球资源整合带来运营效率提升。此外，受政府补助增加的影响，Q2 其他收益占收入的比例同比+0.2pct。

Q2 单季度经营活动现金流同比增加：Q2 海尔经营活动现金流量净额为88.5 亿元，YoY+37.5%。公司经营现金流同比明显提升，主要因为收入规模扩大、运营效率提升，Q2 销售商品、提供劳务收到的现金YoY+20.2%。

投资建议：海尔激励机制趋于完善，公司管理层、员工积极性提升，有较强的动力挖掘公司的业绩增长点并付诸实践。公司海外市场仍有较大的份额提升空间，干衣机、空调、小家电的突破有望为国内业务打开成长天花板。我们预计公司2025~2027 年EPS分别为2.29/2.54/2.76 元，给予2025 年PE 估值14x，对应6 个月目标价32.08 元，维持买入-A 的投资评级。

风险提示：人民币大幅升值，海外市场竞争加剧，原材料价格大幅上涨。