事件：公司发布2025 年报。2025 年公司实现营业收入3023.47 亿元，同比+5.71%，实现归母净利润195.53 亿元，同比+4.39%，实现扣非后归母净利润186.04 亿元，同比+4.49%。25Q4 公司实现营业收入682.93 亿元，同比-17.73%，实现归母净利润21.80 亿元，同比-39.22%，实现扣非后归母净利润17.11 亿元，同比-45.14%。

内销政策退坡，海外需求疲软。公司2025 年国内收入同比+3.1%，海外业务收入同比+8.15%，25H2 国内收入同比-10.7%，海外收入同比+4.7%。受国内补贴政策退坡、市场竞争加剧及北美市场需求萎缩影响，预计25Q4国内及北美市场下滑，致整体营收降速。

原料成本和市场波动致利润承压。2025 年公司毛利率26.7%，同比-1.1pct，其中国内市场毛利率28.8%，同比-1.0pct；海外市场毛利率24.6%，同比-0.8pct。国内市场主因四季度大宗材料价格持续上涨、行业均价下行，海外市场主因关税等负面因素影响。

欧洲组织提效，管理费用率小幅上升。公司2025 年销售/管理/研发/财务费用率分别为11.21%/4.55%/3.34%/-0.02%，同比-0.54pct/+0.31pct/-0.36pct/-0.43pct。管理费用率提升主要系关厂等欧洲市场组织提效一次性费用支出。综合影响下公司2025 年销售净利率6.67%，同比-0.18pct；25Q4 销售净利率3.40%，同比-1.59pct。

加大分红回购，重视股东回报。2025 年公司已实施分红合计占归母净利润比例55%，较2024 年提升7pct，2026-2028 年度分红比例将逐步提高到60%。报告期内公司累计以13 亿元回购股份，同时推出30-60 亿元A 股回购计划。

公司坚定推进中高端、全球化战略。2025 年卡萨帝品牌收入同比双位数增长，高端洗衣机市场份额75%；美国市场连续4 年位居行业第一，其中高端品牌收入同比+7%；CCR 业务实现收入双位数增长，亚太地区收入同比+16%。

投资建议：我们预计公司2026-2028 年营业收入分别为3274.42/3487.25/3679.05 亿元，分别同比+8.30%/+6.50%/+5.50%，预计公司2026-2028 年实现归母净利润219.01/255.82/284.13 亿元，分别同比+12.01%/+16.81%/+11.07%，对应26-28 年PE 为9.90/8.47/7.63X，维持“推荐”评级。

风险提示：海外需求不及预期风险，原材料价格波动风险，行业竞争加剧风险。