业绩回顾

1H26 业绩符合我们预期

公司公布业绩：1H26 收入1521 亿元，同比-2.8%；归母净利润103 亿元，同比-14.3%。对应2Q26 收入784 亿元，同比+1.4%；归母净利润56.6 亿元，同比-13.5%。公司业绩符合我们预期，利润下滑主要受汇兑影响，1H26 汇兑损失7.0 亿元（去年同期汇兑收益8.8 亿元），剔除汇兑影响后利润降幅大幅收窄。

发展趋势

内销承压，北美经营逐季改善：1）1H26 境内营收同比-5.3%至733 亿元。在国补退坡背景、及公司强化终端零售的品牌策略影响下，我们判断卡萨帝营收承压，但零售端表现好于出货端；2）1H26 境外营收同比-0.4%至788 亿元，主要是北美营收下滑6.6%所致。受年初暴风雪天气和关税成本影响，1Q26 北美营收双位数下滑，随着天气影响消退和提价措施落地，2Q26 北美营收（本币计）已同比转正，欧洲、南亚、亚太等区域H1 均实现营收增长。3）展望H2，我们预计内销将随基数压力缓解实现增长，北美提价提份额推动营收和利润企稳，新兴市场持续开拓。

大暖通变革成效初显：1）25 年底公司整合空调、热泵和水家电成立大暖通平台，精简SKU 并整合供应链资源，组织变革效果初显。1H26 大暖通营收同比+5.7%至448 亿元，毛利率/营业利润率分别同比+0.9/+1.7pct。2）今年7 月公司整合冰洗厨电成立大白电平台，1H26 营收同比-6.0%至890 亿元，毛利率/营业利润率同比-1.2/-0.7pct，期待H2 基数走低及组织提效带来改善。

毛利率具备韧性：1H26 公司毛利率27.2%，同比+0.4pct，主要得益于极致成本策略实施，及一次性退税冲减成本。1H26 期间费用率同比+1.5pct 至18.8%，归母净利率同比-0.9pct 至6.8%。

盈利预测与估值

考虑需求复苏节奏，我们下调26/27 年净利润12.2%/14.6%至182/193 亿元，当前股价对应A/H 股10.9/9.5 x 2026e P/E，10.2/8.7 x 2027e P/E。同步下调A/H 股目标价15%/15%至25.24 元/24.60 港元，分别对应13.0/11.0 x 2026e P/E，12.2/10.3 x 2027e P/E，较当前股价有20%/15%的上行空间。

风险

全球化经营风险；市场竞争风险；需求波动风险。