行业近况

产业在线数据，9 月空调内销出货量454 万台，同比-23.7%；出口出货量533 万台，同比+8.0%。我们认为9 月内销库存充分去化，出口在低基数与新兴市场需求回暖的支撑下修复提速。

评论

内销降幅收窄，渠道继续去库。据产业在线，9 月/Q3 空调内销出货同比-24%/-28%，9 月降幅较7/8 月（-30%/-28%）有所收窄，而9 月零售端销售量线上/线下同比增速分别为-2%/-19%（AVC），零售好于出货。我们认为Q3 雨水较多影响空调终端需求，前期国补透支效应仍在；叠加前期库存同时龙头取消新冷年开盘，影响出货节奏。据产业在线，10-12 月内销排产同比分别为+3%/+35%/+13%，4Q25 同期出货同比-29%，我们预计Q4低基数效应及库存去化下内销有望改善。9 月空调一线厂商出货好于二线厂商，格力出货较好，内销出货仅下滑6%，其他龙头份额恢复提升。

外销修复加快，出口延续量价齐升。据产业在线，9 月空调出口出货量同比+8%，自7 月同比转正以来出口出货增长逐月提速，显著优于此前产业在线9 月排产预测（-12%）。我们认为主要受益于低基数、全球需求回补和部分区域订单集中释放。据海关总署，9 月空调出口金额（美元计）同比+58.8%（量+44.7%/价+9.6%），增速环比8 月（+30.5%）继续提升。分区域看，拉美渠道库存消化较为充分，旺季临近下补货动作陆续落地；东南亚受益于低基数和本地高温天气，出货保持稳健；欧洲个别渠道着眼秋冬及明年销售，已提前小批量备货。我们预计短期内低基数效应叠加新兴市场需求，修复式增长趋势有望持续，产业在线预测10-12 月出口排产同比-3%/+1%/+8%。

估值与建议

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风险

内销不及预期风险；海外需求波动风险；原材料价格波动风险。