投资要点：

事件：据公司公告，3 月4 日，公司发布2025 年限制性股票激励计划，授予公司董事长兼总经理陈德力310 万股，占总股本0.99%，授予价格为13.03 元/股。考核年度为2025-2026 两个会计年度，业绩考核目标为两年归母扣非净利润同比增长不低于10%。

我们认为公司实施股权激励可提升核心骨干的积极性、进一步提高经营效率。

陈德力行业经验丰富，三大战略指引门店升级拓展。据公司公告及大商集团公众号，2024年12 月陈德力正式任大商股份董事长兼总经理，全面执掌公司业务。陈德力曾先后进入凯德、万达、新城、宝龙等国内知名地产品牌公司，在商管、地产赛道核心管理层任要职，积累了丰富的行业经验，将有助于公司推动内部管理团队建设、门店改造升级、商业业态优化及业务区域进一步拓展。陈总提出“构建大平台、聚焦大消费、成就大生态”的三“大”战略，聚焦推动百货、超市供给侧改革。1）百货：从总部架构出发，招商层级显著提升。

梳理项目定位，针对新玛特、麦凯乐、千盛等百货平台优化创新，根据不同品类需求优化结构动线，改善经营场景，增强商品力。存量门店经营能力和盈利能力提升弹性大。同时，公司将深耕东北、华北，并逐步向中原、西北等区域扩张，开设高质量精品项目，驱动百货业务长期增长。2）超市：学习胖东来等业内成功经验，推动自主调改，优化品类结构和用户体验。此外，公司将大力发展大商国际已有的澳牛新羊、法国红酒、德国啤酒、巴拿马咖啡、西班牙橄榄油和塔岛水果以及大商茶园，融入优质商品，激发平台活力。

我们预计春节后公司调改方案已逐步落地推进。据公司公告，23 年末公司共有线下门店107 家，分业态来看，存量百货/超市门店68/27 家。分地区来看，大连地区27 家，东北其他地区39 家，河南地区14 家，山东地区12 家。我们预计大商百货及超市调改将率先从公司大连、沈阳等核心经营区域挑选标杆门店，打磨调改样板方案，于春节后开启落地推进。

维持“买入”评级。大商股份为我国百年历史知名商业品牌，区域性优势地位稳固。新上任董事长商业地产运营经验丰富，股权激励将进一步促进管理积极性及效率提高，看好存量门店改造升级+长期增量门店拓张潜力。我们维持公司2024-2026 年归母净利润分别为6.02/7.12/8.13 亿元，对应24-26 年PE 分别为13/11/10 倍，PB<1，零售资产多以历史成本计入具备潜在重估价值，长期稳定分红，23 年分红率进一步提升至56%，维持“买入”评级。

风险提示：门店改造进度和效果不及预期；消费恢复不及预期；行业竞争加剧；消费需求转变风险。