1Q25 业绩符合我们预期

公司1Q25 实现营业收入15.76 亿元，同比-25.14%；实现归母净利润3.46亿元，同比-37.1%。公司业绩符合我们预期。

发展趋势

1Q25 公司次高端产品需求疲软，整体盈利能力承压。分产品看，1Q25 中高档酒收入12.34 亿元/同比-28.46%，商务场景需求平淡致公司次高端产品销售较为疲软，我们预计品味舍得收入同比下滑20%+，舍之道表现好于品味舍得；普通酒收入2.08 亿元/同比-12.59%，我们预计沱牌T68 实现同比增长。公司产品结构下移致毛利率同比-4.8ppt 至69.4%；销售费用率同比+3ppt 至19.4%，主因收入下滑而费用投入较为刚性；管理费用率同比-0.01ppt 至7.9%；税金及附加率同比-2.6ppt 至11.6%，主要系季度间费用确认节奏所致；归母净利率同比-4.2ppt 至22.0%，盈利能力承压。

重点深耕基地市场，持续优化组织结构。分地区看，1Q25 四川省内实现营业收入4.94 亿元/同比-8.96%，表现明显好于公司整体，遂宁等基地市场的深耕取得成效；省外实现营业收入9.49 亿元/同比-33.25%，主因河南等市场的渠道库存仍在持续去化。今年公司重点聚焦7 个基地市场，推广遂宁模式到成都、绵阳、德州、天津等，实施网格化布局深耕市场，覆盖全价位全渠道；同时公司强化团队考核力度，持续优化人员结构，提高组织效率。

1Q25 销售收现16.23 亿元/同比-15.3%，主因经销商回款受需求环境及库存影响，期末合同负债2.06 亿元/同比-12.2%。

公司股权激励考核目标积极，预计随着经营回归常态化，利润率有望逐步回升。2025 年3 月27 日，公司发布2025 年股权激励计划（草案），拟授予限制性股票不超过203.66 万股，占比0.61%。激励对象共168 人，授予价格28.78 元/股。公司2024 年利润基数较低，净利率从2023 年的25%下降至2024 年的6.5%。公司今年利润考核落到大区，费用端采取一地一策，强调费用精准投放；同时人员考核上强调优胜劣汰。考虑到当前公司次高端产品动销承压，且公司仍在渠道库存去化进程中，我们预计今年收入端或仍有一定承压，但公司今年费用管控加强，我们预计随着经营回归常态化，利润率有望逐步回升。

盈利预测与估值

考虑到公司次高端价位产品需求疲软，我们下调2025 年盈利预测26%至9.13 亿元，引入2026 年盈利预测11.42 亿元；由于近期内需相关板块估值中枢提升，维持目标价68 元，对应2025/26 年25x/20x 市盈率，现价对应2025/26 年21x/17x 市盈率，有19.3%的上行空间，维持跑赢行业评级。

风险

宏观经济波动风险，宴席和商务场景不及预期，渠道库存去化不及预期。