投资要点

25Q1 公司实现收入 15.76 亿元， 同比-25.14%； 实现归母净利润 3.46 亿元， 同比-37.10%；实现扣非净利润 3.43 亿元， 同比-37.14%。

公司坚持老酒战略，推进多品牌齐头并进。我们认为随着宏观经济政策发力+政商务消费需求恢复，公司盈利能力有望提升。

产品结构承压，关注政商务消费需求恢复

1 ）利润端：25Q1 白酒收入 14.42 亿元，同比-26.5%，或因渠道库存消化，蓄力后续健康发展。25Q1 公司毛利率/净利率同比-4.8/ -4.2pcts 至 69.4%/21.9%。

25Q1 管理费用率同比-0.01pct 至 7.89%，未来有望继续下降。 销售费用率同比+3.03pct 至 19.36% ，我们认为或因春节期间市场费用投放力度加大。

2）资产端：应收账款及票据4.95 亿元（同比-19%，下同），存货53.51 亿元（+18%），应付票据及账款12.59 亿元（+22%），合同负债2.06 亿（-12%），24年末为1.65 亿元。

3）现金流：销售收现16.23 亿（-15%），经营性净现金流为2.24 亿（+107%）。

品味舍得短期承压，电商渠道增速较快

1）分产品：25Q1 中高档酒/普通酒实现收入 12.34 亿元/2.08 亿元，同比-28.46%/-12.59%。品味短期销售承压，舍之道受益 200 元价格带增长，增长保持相对稳健。

2）分区域：25Q1 四川省内/省外收入为4.94 亿元/9.49 亿元，分别同比-8.96%/-33.25%，省内表现相对优异。

3）分渠道：25Q1 批发代理/电商收入12.37 亿元/2.05 亿元，分别同比-32%/+37%，电商业务发展较快。25Q1 经销商较 24 年末净减 42 家至 2621 家。

股权激励提振信心，坚持老酒战略

1）公司保持战略定力，坚持以老酒战略为基石，推动多品牌战略、年轻化战略和国际化战略齐头并进，并不断进化，继续实施生产系统的智能化升级改造，持续完善生态产业链，积极扩大产能，加强老酒储备，提升老酒品质。

2）公司3 月27 日发布股权激励方案，拟向公司董事高管等168 人授予限制性股票不超过203.66 万股（占总股本0.61%），授予价28.78 元/股。业绩考核目标为以2024 年营收为基数，2025-27 年营收增长率不低于20%/36%/55%,归母净利润增长率不低于164%/231%/309%（满足其一即可）。

盈利预测及估值

考虑到25 年库存逐步去化，费用投放有望收缩，净利润有望提升，维持预测2025~2027 年公司收入增速为5.7%、6.2%、8.4%；上调归母净利润增速至165%、25%、10%；当前股价对应25 年PE 为20 倍，维持买入评级。

风险提示：消费恢复不及预期；市场竞争加剧；市场拓展不及预期。