业绩简评

2025 年8 月22 日，公司披露25H1 业绩，期内实现营收27.0 亿元，同比-17.4%；实现归母净利4.4 亿元，同比-25.0%。其中，25Q2实现营收11.3 亿元，同比-3.4%；实现归母净利1.0 亿元，同比+139.5%，Q2 利润修复节奏超预期。

经营分析

营收结构拆分：1）分产品看，25H1 中高档/普通酒/非酒类业务分别实现营收19.7/4.4/2.8 亿元，同比分别-24.1%/+15.9%/-0.7%；单Q2 分别实现营收7.4/2.4/1.5 亿元， 同比

-15.6%/+62.3%/+4.3%。我们预计25H1 品味舍得相对承压，舍之道、T68 增长态势延续。

2）酒类分区域拆分，25H1 省内/省外分别实现营收7.8/16.4 亿元，同比-13.9%/-21.2%；单Q2 分别实现营收2.9/6.9 亿元，同比-21.2%/+4.8%。3）酒类分渠道拆分，电商/批发分别实现营收3.4/20.8 亿元，同比+31.4%/-23.7%；单Q2 实现营收1.3/8.4 亿元，同比+23.8%/-7.8%。公司高度重视电商渠道发展，通过产品创新方式做增量。4）25H1 经销商新增253 家，退出331 家，净减少78 家，25H1 末留存2582 家，公司稳定老商的同时加强小微客户培育。

报表结构拆分：1）25Q2 归母净利率同比+5.2pct 至8.6%，其中毛利率同比-0.3pct 至60.6%、销售费用率-3.3pct、管理费用率-1.2pct，表观利润率压力至深时刻已过，利润率已至修复通道，税负节奏变动期内所得税负降低也利于利润弹性提升；公司内部持续推进降本增效+费用精细化落地，预计25H2 费用率会加速优化。2）25H1 末合同负债余额1.6 亿元，环比-0.5 亿元，考虑合同负债环比变量后25Q2 营收同比-1%；25Q2 销售收现11.5 亿元，同比-24.2%。

盈利预测、估值与评级

我们预计25-27 年收入分别-4.9%/+8.9%/+14.5%；归母净利分别+121.2%/+20.8%/+28.1%，对应归母净利分别7.65/9.24/11.83 亿元；EPS 为2.30/2.77/3.55 元，公司股票现价对应PE 估值分别为26.5/22.0/17.1 倍，维持“买入”评级。

风险提示

宏观经济恢复不及预期；区域外拓不及预期；行业政策风险；食品安全风险。