公司发布26 年半年报，26Q2 单季度实现营业总收入/归母净利润8.1/-0.9 亿元，同比-28.4%/-188.9%。产品结构阶段性下移，渠道调整持续推进。毛利率受产品结构影响下降，销售费用投放加大。短期调整压力延续，关注后续动销改善。

26Q2 利润转亏，回款及合同负债保持韧性。26H1 公司实现收入/归母净利润/扣非归母净利润分别22.9/1.5/1.3 亿元，同比-15.3%/-67.3%/-69.8%；单Q2收入/ 归母净利润/ 扣非归母净利润分别8.1/-0.9/-0.9 亿元， 同比-28.4%/-188.9%/-194.8%，二季度利润转亏不及预期，主要受渠道调整及去年同期高基数影响。H1/Q2 销售收现23.8/11.6 亿元，同比-14.1/+0.9%；期末合同负债1.6 亿元，同比+2.3%；回款良好，蓄水池上升。

产品结构阶段性下移，渠道调整持续推进。分产品看，26H1 中高档酒/普通酒收入15.4/5.0 亿元，同比-22.0%/+12.0%；单Q2 中高档酒/普通酒收入4.9/2.0 亿元，同比-34.4%/-14.3%。产品结构阶段性下移，量价收缩延续，其中中高档销售承压，普通酒韧性相对较强、沱牌特级T68 等动销良好。分渠道看，Q2 批发代理/电商销售收入分别5.2/1.6 亿元，同比-37.9%/+25.0%；传统渠道压力较大，公司持续推进渠道多元化。分区域看，Q2 省内/省外收入分别2.4/4.5 亿元，同比-18.3%/-34.2%；省外市场调整压力更为突出，渠道仍处调整阶段。

毛利率受产品结构影响下降，销售费用投放加大。26H1 公司毛利率/净利率分别61.2%/6.2%，同比-4.5/-10.1pct，税金及附加/销售/管理费用率分别17.6%/25.6%/8.3% ， 同比+4.4/+4.5/-0.9pct ； 单Q2 毛利率/ 净利率分别51.8%/-11.1% ， 同比-8.8/-19.6pct ， 税金及附加/ 销售/ 管理费用率同比+4.4/+10.0/-0.2pct。盈利能力下降主要受产品结构变化导致毛利率下行及销售费用投放增加影响，公司为推动渠道动销及消费者培育，阶段性加大市场投入。

投资建议：短期调整压力延续，关注后续动销改善，维持“增持”评级。26Q2业绩低于预期，系主动控量去库存、渠道调整及去年同期高基数影响，短期收入及利润仍承压。当前普通酒、电商等业务展现出一定韧性，部分优化成效逐步显现，为后续结构优化提供一定支撑。考虑到公司仍处调整阶段，我们预计26-28 年每股收益分别为0.16/0.26/0.34 元，当前股价对应26 年PE为232 倍，维持“增持”投资评级。

风险提示：商务需求恢复不及预期、省外扩张受阻、升级产品不及预期等。