事件：公司公布半年报，2017 年上半年公司实现收入134.92 亿元，同比增长4%，实现归属于上市公司净利润1.12 亿，同比上升38.04%，归属于上市公司扣非净利润0.97 亿元，实现同比增长19.87% 。

毛利率继续提升，经营效率逐步改善。利润增速远高于收入增速，毛利率逐步提升，2017H1 毛利润率6.2%，同比增长0.3 个百分点，其中批发业务毛利率较上年同期增加0.62 个百分点。由于公司批发业务主要覆盖区域均为第一批医改试点省份（安徽、福建和江苏），最先承受招标和二次议价降价的压力，2014-2016 年毛利率持续下行，随着新标切换完毕之后，毛利率趋于稳定，叠加两票制的推行，公司的纯销占比提高，毛利率逐步提升。同时经营效率继续提升，管理费用率继续下降，同比下降0.37 个百分点。随着二票制推进下公司纯销占比将不断提升，公司药事服务模式继续拓展和凭借规模优势获取更多品种一级代理权，未来公司毛利率有望进一步上升。

增发获批，有望解决资金问题+机制理顺，外延并购有望落地。6 月21 日公司公告增发获批，此次增发募集资金20 亿，极大补充了公司战略实施和业务扩张所需的流动资金。目前公司商业流通业务主要集中江苏、安徽、福建以及湖北省的武汉市，从目前公司这些地区仍有大量空白区域未覆盖。分地区来看，江苏地区，公司在南京区域市场占有率达到50%，但苏北区域仅仅在南通、盐城、淮安市场具有优势，苏北其他地市还没拓展，苏锡常目前也没有进入。公司在安徽地区市占率10%左右，安徽华源35%左右，为当地第一大配送商，目前三大国有控股流通商在安徽市场份额都比较小。公司在合肥和皖南市场具有优势，皖北地区留白，安徽市场目前竞争格局给了南京医药发展机会。湖北地区业务集中在武汉地区，其他地区尚未进入。公司一直以来因为资金压力，依赖外延扩张实行快速增长策略难以实施。此次募集资金20 亿，一旦募集完成资金到位，公司在空白区域进行外延并购将是大概率事件。同时落地的还有公司的员工持股计划，此次定增员工持股计划认购0.86 亿元，参与董事、监事和高级管理人员共 11 人，占员工持股计划总份额的比例为 15.29%，其中董事长陶昀、总裁周建军和副总裁陈亚军各认购1971 万元，激励机制的完善，将有利推动公司的进一步发展。

投资建议：买入-A 投资评级，6 个月目标价8.4 元。暂不考虑增发带来的影响，仅考虑公司毛利率提升和经营效率改善的影响，我们预计2017-2019 年净利润分别为2.50 亿、3.48 亿、4.71 亿元，同比增速分别为38.6%、39.2%、35.4%，2017-2019 EPS 分别为0.28元、0.39 元、0.52 元，对应当前股价PE 分别为25 倍、18 倍和13倍。由于公司批发业务主要覆盖区域均为第一批医改试点省份（安徽、福建和江苏），最先承受招标和二次议价降价的压力，前几年毛利率持续下行，目前公司毛利率趋于稳定，随着二票制推进下我们预计公司纯销占比将不断提升，公司药事服务模式继续拓展和凭借规模优势获取更多品种一级代理权，未来公司毛利率有望进一步上升。同时，定增获批后，员工持股方案落地，资金问题将得到解决，外延并购有望落地，驱动公司业绩快速增长。维持买入-A 的投资评级，6 个月目标价为8.4 元，相当于2017 年30x 的动态市盈率。

风险提示:外延并购不及预期，行业政策推行不及预期，增发不成功风险。