事件：公司2017年实现营业收入274 亿元（+2.8%）、归母净利润2.4 亿元（+32.7%）、扣非归母净利润2.1 亿元（+12.5%）。

收入维持低速增长，盈利能力显著提升。1）公司营业收入中261 亿元来源于批发业务，收入维持低速增长趋势，主要原因为：①福建等医改试点省份医保控费趋严；②两票制制度初始执行期间商业企业开票模式调整，导致业绩出现短期波动。公司在巩固传统区域业务优势的同时，积极创新基层市场服务模式，深挖以基药配送为主体的终端市场，收入增速或将保持稳定增长。2）顺应两票制，公司调整业务结构，将分销业务转化为医疗机构销售业务（医疗机构销售业务同比增长约16%），业态结构变化使得公司毛利率由2016 年的5.63%上升至报告期的6.11%，我们认为随着效率优化，公司盈利能力尚有较大提升空间。

国企改革有序推进，效率提升预期较大。公司为国企改革先锋，目前已经完成战略投资者引进。公司非公开发行项目于2018 年2 月初完成发行，募资总额近9.39 亿元。在非公开发行方案中率先引入员工持股方案为国企改革有力尝试，后续发展值得期待：1）战略投资者对公司积极影响逐渐体现。期间内公司与默沙东开展药店终端的业务合作，同时取得4 个进口产品的独家进口分销；2）公司毛利率、净利率水平相对同行业上市公司来说处于低位，尤其是财务费用率高达1.03%，随着定增资金的到位及激励机制的完善，未来改善预期较大。

新业务培育新增长点。1）多模式零售连锁创新业态正有序推进，新开零售门店29 家。尤其是门诊药房社会化与DTP 等将为公司打开增量市场空间，目前已与鼓楼医院合作设立鼓楼大药房，医药分开政策导向下有望拓展其它医院；2）以药事服务为切入点，探索分级诊疗与区域化合理用药平台建设。南京区域中药药事服务取得新进展，服务医疗单位41 家，年处方数约20 万张、销售近4700万元，同比增幅分别为10%和34%。3）安徽区域进一步推进医养结合综合示范项目各项工作；南京区域与江苏省中医院合作共建“中医药文化健康宣教基地项目”有序推进；与相关技术方及全国县域人文医院典型代表南京小行医院开展战略合作，共同探索适合中国国情并服务于医改的PBM 模式。

盈利预测与投资建议。考虑增发摊薄影响，预计2018-2020 年EPS 分别为0.3元、0.37 元、0.44 元，对应PE 分别为19 倍、15 倍、13 倍，由于公司定增引入员工持股，当前价格相对定增价折价13%，未来盈利能力改善预期大，维持“买入”评级。

风险提示：药品降价超预期风险，新业务推进不及预期风险。