投资要点

2021年公司实现营业总收入 76.73 亿元，同比-1.78%，主要系产品销量减少影响所致。水泥、熟料、商品混凝土、骨料分别实现营业收入68.98亿元、1.62 亿元、5.39 亿元、0.48 亿元，分别同比变动-1.51%、35.81%、-13.95%、59.25%。公司水泥及熟料吨均价300 元，同比基本持平；吨成本214.8 元，同比增长27.8 元；吨毛利85.2 元，同比下降28 元。

2021 年公司实现综合毛利率27.61%，较去年下降7.75pct，主要系受原煤价格大幅上涨，产品生产成本上升影响。水泥、熟料、商品混凝土、骨料的毛利率分别为28.71%、15.27%、16.03％、35.43%，分别同比变动-9.22pct、-2.59pct、4.46pct、6pct。

2021 年公司实现净利率13.4%，较去年下降6.43pct，主要系毛利率下降所致；期间费用率为9.8%，同比上升0.05%。1）销售费用率为1.17%，同比上升0.21pct，销售费用同比上升19.65%；2）管理费用率为8.64%，同比下降0.16pct，管理费用同比下降3.54%；3）财务费用率为-0.01%，同比持平，财务费用同比上升10.63%。

2021 年资产减值损失+信用损失为-0.74 亿元，较去年同期增加191.7%；2021 年公司经营性现金流净额为14.47 亿元，同比下降36.45%，每股经营性现金流净额为1.86 元，较去年下降1.07 元/股。

盈利预测：1）公司为甘青藏地区最大水泥生产企业，在三省重点高端工程市场具有主导地位；2）低成本竞争优势，拥有多座储量丰富石灰石矿山，降低原材料价格波动风险和运输成本；3）稳增长政策下甘青地区弹性较大。我们预计2022-2024 年归母净利分别调整为10.82、12.01、12.92亿元，3 月25 日股价对应动态PE 分别为7.0、6.3、5.8X，维持“审慎增持”评级。

风险提示：原材料价格波动；宏观经济波动；区域基建项目开工不足，周边低价水泥冲击；投产进展不及预期；疫情反复，交通管制下水泥出厂受阻