受宏观环境影响2024 年营收下滑，剔除马消影响后零售主业利润保持稳定。

公司2024 年实现营收171.39 亿/yoy-9.75%；归母净利润13.15 亿/yoy+0.46%。同时每10 股派发现金红利13.6216 元（含税）。公司2024年对联营及合营企业投资收益7.08 亿/yoy+15.10%，基本全部来自于马消投资收益。扣除马上消费金融后零售主业利润基本持平。

分行业看，百货业态实现收入17.70 亿/yoy-12.16%，毛利率减少2.10pct至63.89%，主要系行业竞争加剧影响。超市业态实现收入61.64 亿/yoy-0.31%，门店调改推进降本增效，营收维稳。电器业态受益于国补政策实现收入33.03 亿/yoy+12.85%，促销导致毛利率减少0.89pct 至18.88%。

汽贸业态实现收入42.88 亿/yoy-29.51%，主要受燃油车价格战及新能源汽车品牌太少冲击，但通过“有利润的营收”策略，毛利率逆势提升0.62pct至6.87%。分地区看，重庆地区2024 年实现营收154.69 亿/yoy-10.22%，毛利率提升0.51pct 至19.83%，整体受消费疲软拖累。四川地区实现营收2.50亿/yoy-14.13%。湖北地区实现营收0.03 亿/yoy-92.23%，毛利率降低15.02pct 至3.68%，业务收缩明显，战略重心回归川渝。

2025 年一季度受公允价值变动及投资收益影响利润保持增长。2025Q1 实现营收42.76 亿/yoy-11.85%；归母净利润4.75 亿/yoy+9.23%；登康口腔公允价值变动带动利润提升，公允价值变动实现3061 万，去年同期亏损2086万。同时公司对联营及合营企业投资收益1.81 亿/yoy+9.4%。

盈利能力持续优化。盈利能力方面，2024 年公司毛利率/净利率分别同比+0.83/+0.78pct；2025Q1 毛利率/净利率分别同比+1.44/+2.20pct，主要系调改后产品结构优化推动下，盈利能力持续提升。费用率方面，2024 年销售/管理/研发费用率分别同比+1.09/-0.73/-0.06pct；2025Q1 公司销售/管理/研发费用率分别同比+0.98/+0.50/-0.10pct，销售费用率受加大营销而有所提升。整体营运能力与现金流情况维持基本稳定。

风险提示：宏观环境风险，销量增加不及预期，行业竞争加剧。

投资建议：公司在2024 年面临行业竞争加剧及消费疲软压力下，通过业态调改融合及降本增效实现经营韧性。并通过多业态协同发展持续巩固区域零售龙头地位。考虑到公司正在积极调改零售主业，业绩有望进一步回暖，同时马上消费金融有望持续贡献稳定收益，我们上调公司2025-2026 年归母净利润至13.84/14.34（原值为13.23/13.98)亿，并新增2027 年为14.70 亿，对应PE 为10/10/10 倍，维持“优于大市”评级。