事件：公司发布2025 年年报&2026 年一季报，2025 年实现营业收入156.14 亿元，同比+39.97%，实现归母净利润-18.22 亿元，亏损幅度收窄；2026Q1 实现营业收入44.37 亿元，同比+7.29%，实现归母净利润-4.4 亿元，环比亏损收窄。

ABC 组件出货规模维持高增，2026Q1 盈利能力环比改善。

（1）公司ABC 组件出货规模维持高增长态势，2025 年ABC 组件销量同比+132.19%至14.71GW，板块营业收入同比+114.75%至106.55 亿元，毛利率同比+14.20 个pct 至5.00%。另一方面公司传统电池业务经营承压，2025 年PERC、TOPCon 电池销售规模同比-12.48%至22.29GW，营业收入同比-35.57%至34.47 亿元，毛利率同比+3.17 个pct 至-8.54%。

（2）2026Q1 公司营业收入规模同环比均实现稳健提升，亏损幅度环比改善，毛利率环比+11.42 个pct 至7.20%显著改善。2026Q1 公司的ABC 组件已连续拿下国内两家电力央企集采订单，累计入围规模近10GW，2026 年ABC 组件的出货规模有望维持高增。

ABC 组件在海外市场全年实现正毛利，稳步推进传统产能升级改造。

公司持续推进海外市场布局，2025 年下半年海外组件销量占比超50%；依靠优良性能和价值定价策略，公司ABC 组件海外售价较常规TOPCon 产品保持10%~50%的溢价，助力公司2025 年ABC 组件海外销售毛利率成功转正（11.48%）。公司稳步践行ALL in BC 的战略方针，已启动存量PERC 及TOPCon电池产能的升级改造计划，将有效补足公司在BC 电池组件交付能力的缺口。

持续提升ABC 组件转换效率，前瞻性推动下一代产品技术研发。

公司不断提高N 型ABC 组件的转换效率，第三代满屏ABC 组件效率达25%并于2025 年批量出货；此外面对银价高企压力，公司珠海基地在无银化技术基础上进一步降低能耗、提升生产节拍，义乌基地稳步导入低银方案，使ABC 产线单位银浆耗量较常规TOPCon 产线降低30%左右。在BC 技术逐渐成熟背景下公司前瞻性推动下一代产品的技术研发，已在两端钙钛矿-硅叠层电池方面取得34.76%的转换效率，并在光子回收、光子倍增等前沿技术领域进行探索。

维持“增持”评级：公司ABC 组件产品保持领先行业的盈利能力，但2026 年全球光伏需求面临较大压力，审慎起见我们下调26 年盈利预测，预计公司26-28年归母净利润分别为4.40/12.28/21.75 亿元（下调42%/维持/新增）。公司ABC电池技术的提前布局和领先行业的出货规模将保障公司在产业链价格承压背景下获取超额收益，维持“增持”评级。

风险提示：光伏全球装机、公司产能扩张和产品销售不及预期，光伏产业链价格战剧烈程度、技术迭代速度超预期、专业化公司技术优势逐步减弱。