2022 年公司业绩大幅增长，主要是参股焦煤矿井投资收益显著增加。2022Q4和2023Q1，公司焦化业务有不同程度的亏损。考虑到公司焦化盈利改善仍需时日、焦煤价格下降或影响公司投资收益，我们维持公司“增持”评级。

2022 年营收略增，投资收益带动归母净利同比翻倍。公司2022 年营业收入/归母净利润分别为120.75/25.82 亿元，同比分别+7.55%/+104.87%，EPS 约为1.01 元，同比+104.86%。公司2022Q4 单季归母净利润-1.24 亿元，主要系中煤华晋Q4 贡献的投资收益有所下降。公司全年业绩增厚主要来自中煤华晋焦煤矿确认的投资收益34.42 亿元，同比增长84.80%，剔除投资收益，预计公司焦化主业亏损8.68 亿元。公司利润分配预案为每股派现0.20 元，分红率19.85%，对应股息率约为3.66%。

2022 年焦炭业务毛利同比转负。公司2022 年焦炭产/销量分别为353.78/354.69万吨（同比分别+2.12%/+2.42%），售价/单位成本为2,552.36/2,726.51 元/吨（同比分别变动+1.10%/+13.85%），单位成本增速高于单位售价，焦炭业务毛利率下降11.96pcts 至-6.82%，主要受原料洗精煤价格上涨影响。2023 年公司计划生产干熄焦320 万吨，同比有所下降，但熄焦工艺发生变化。

2022 年化工业务主要产品价格同比有所上升，毛利贡献有所增加。2022 年公司化工板块甲醇、炭黑、纯苯销量分别为27.64/2.80/8.17 万吨（同比分别+14.88%/-61.06%/-0.24%），炭黑产品销量下降的原因是公司炭黑产线受环保因素影响停车时间较长，销售均价分别同比增加6.17%/33.25%/12.05%，化工板块收入/成本分别为29.81/25.49 亿元（同比分别+22.05%/+17.69%），贡献毛利4.32 亿元（同比+1.55 亿元），起到了一定的减亏效果。2023 年公司计划加工焦油34 万吨，加工粗苯11.5 万吨，生产甲醇26 万吨，生产炭黑7 万吨。

2023Q1 营收净利双降，投资收益小幅下降。2023Q1 公司营业收入/归母净利润分别为24.67/7.63 亿元（同比分别-20.85%/-32.03%），焦煤矿投资收益有所减少，Q1 公司投资收益11.36 亿元，同比下降8.57%。2023Q1 公司焦炭产/销量分别为74.08/73.11 万吨（同比分别-16.27%/-17.60%，环比分别-15.86%/-16.94%），平均售价为2492.41 元/吨，同比下降4.56%，环比上升8.27%。

化工板块中，沥青销量3.14 万吨，同比增加45.61%，其他产品销量同比变化不大。各类产品销售均价走势分化，甲醇、炭黑、纯苯销售均价分别同比变化-3.90% /+11.15%/-10.39%。2023Q1，公司整体毛利率为-7.38%。

风险因素：焦炭价格出现较大波动；焦化业务持续亏损；焦煤价格压力增加或拖累投资收益。

投资建议：我们维持公司2023 年EPS0.78 元的盈利预测，考虑2024 年焦煤价格有望走出低谷、公司投资收益有望增加，我们上调公司2024 年EPS 预测至0.90 元（原预测0.81 元），新增2025 年EPS 预测0.92 元，当前价5.46元，对应2023~2025 年P/E7.0/6.1/5.9x，对应P/B0.9/0.8/0.7x。考虑煤炭板块长周期的合理估值水平（市值维持在净资产的水平，即P/B1x），我们给予公司2023 年P/B1x 的目标估值，对应公司目标价6 元，维持公司“增持”评级。