事件：锦江酒店发布2026 年半年度报告。2026H1 公司实现收入68.0 亿元，同比增长4.2%；归母净利润5.5 亿元，同比增长47.1%；扣非归母净利润5.9 亿元，同比增长45.2%。分季度看，2026Q2 收入36.8 亿元，同比增长2.7%；归母净利润4.1 亿元，同比增长22.0%；扣非归母净利润4.4 亿元，同比增长15.4%。

境内有限服务型酒店贡献主要增量，有效税率下降支撑Q2 净利润超预期。

2026H1 酒店业务实现收入67.0 亿元，同比增长4.3%，其中境内有限服务型酒店收入47.5 亿元，同比增长6.7%，归母净利润7.3 亿元，同比增长25.2%，是收入和利润增长的核心来源；食品及餐饮业务收入1.0 亿元，同比下降2.7%，分部净利润1.7 亿元，同比增长15.0%。盈利能力方面，2026Q2 毛利率基本持平、期间费用率同比提升0.8pct，营业利润率下降1.8pct；得益于有效税率大幅下降，归母净利润仍增长22.0%。从核心子公司观察，Keystone 收入22.3 亿元，同比增长16.2%，归母净利润5.0 亿元，同比增长58.2%，贡献主要利润增量；维也纳酒店收入16.9 亿元，同比下降3.8%，归母净利润2.3 亿元，同比下降28.6%。

境内增长由持续加盟费与直营减亏共同驱动，扩张仍由优势中端品牌主导。

2026H1 境内有限服务型酒店持续加盟及劳务派遣收入22.8 亿元，同比增长9.0%，前期加盟服务收入1.9 亿元，同比下降13.6%。收入结构的变化表明收入增长对新增签约的依赖降低，存量门店贡献和收入稳定性增强。直营端改善更突出：Q2 在境内有限服务型酒店RevPAR 同比下降2.4%的情况下，直营店RevPAR同比增长7.9%，直营修复主要来自低效门店退出、存量门店改造及运营效率提升。开店方面，Q2 新开酒店343 家、净增168 家，开店速度较Q1 环比加快；结构上，中端酒店净增148 家，经济型酒店净减少4 家。整体来看，公司扩张仍由优势中端品牌主导，经济型门店延续净退出，但出清幅度已较Q1 明显收窄。

海外业绩减亏，公司继续主动收缩低效资产。2026H1 公司境外有限服务型酒店收入2.3 亿欧元，同比下降3.2%，归母亏损0.4 亿欧元，同比减亏。公司海外经营指标仍偏弱，Q2 境外RevPAR 同比下降5.2%，其中ADR 下降3.9%、出租率下降0.9pct。门店端，境外开业酒店环比减少4 家至1,113 家，其中直营店环比减少8 家至225 家，继续主动收缩低效资产。

投资建议：结合公司指引与消费环境，我们预计公司2026-2028 年收入分别为140.5/146.9/153.9 亿元，对应增速分别为1.8%/4.6%/4.8%；归母净利润分别11.4/13.4/15.3 亿元，对应增速分别为22.6%/18.2%/14.0%；EPS 分别为1.07/1.26/1.44 元/股，当前股价对应PE 为18/15/13X。鉴于公司优化品牌结构，夯实产品品质，会员体系逐步完善，境外压力边际放缓，维持“推荐“评级。

风险提示：宏观经济增长放缓；经营成本上升风险；竞争格局恶化等风险。