事件：公司8 月28 日发布2025 年中报。

公司2025H1 实现营收57.51 亿元，YoY-4.51%，主要系产品配套交付进度及产品结构调整影响所致；归母净利润4.92 亿元，YoY-32.59%，主要系存款利息收入减少及汇率波动汇兑收益减少致使财务费用增多所致。25H1 中，公司Q2 实现营收34.44 亿元，同比+11.20%，环比+49.34%；归母净利润2.94 亿元，同比-27.50%，环比+48.74%，营收与归母净利润单季度出现显著改善。利润率方面，公司25H1 毛利率为29.27%，同比下降1.38pcts；净利率为10.42%，同比下降3.50pcts。

费用端表现较为稳健，应收款项、存货及合同负债端相对改善费用方面，公司2025 年前半年期间费用率同比增加0.91pcts 至13.20%。其中：1）销售费用率同比增加0.09pcts 至0.86%；2）管理费用率同比增加0.67pcts 至6.94%；3）研发费用率同比降低0.07pcts 至4.87%；4）财务费用率同比增加0.23pcts 至0.53%。截至2025H1 末，公司：1）应收账款及票据122.66 亿元，较年初增加13.77%；2）存货54.54 亿元，较年初增长9.58%；3）合同负债3.28 亿元，同比增加44.27%。我们认为，公司利润率短期承压，在费用端表现较为稳健，同时应收款项、存货与合同负债端出现较明显改善，未来公司业绩及利润率或伴随公司费用管控成果显现而逐渐改善。

公司订单增加积蓄动能，船舶业务突破打开市场空间2025 年H1 公司新签订单同比增长9.39%，储备订单同比增长9.26%，产品中标率较去年同期提升10.11%。同时，公司突破船舶领域签订市场订单7828 万元，开发海外客户依维柯公司配套产品并实现批产，成为阳光电源全球首款400KW组串逆变器散热技术准入供应商。公司2025H1 分产品看，1）锻铸分部对外交易收入47.74 亿元，同比增加8.60%；2）液压环控分部对外交易收入9.75 亿元，同比减少9.39%。我们认为，商用发动机等市场或为公司业务贡献新增长点，船舶等领域的突破或为公司后续业绩增长给予支撑。

25 年预计关联采购额上调幅度较大；核心能力持续增强支持多领域布局公司预计2025 年，关联交易方面：1）销售产品及提供劳务额55 亿元，较24 年实际发生额42 亿元增长31%；2）采购货物及接受劳务额27 亿元，较24 年实际发生额12 亿元翻倍以上增长，产业链中游企业关联采购额一般具备较强指引性，公司大幅上调25 关联采购额或说明整体需求较好。此外，公司“研究院+企业”新业态运营模式持续加强，科技创新核心竞争力进一步增强，框、梁、轴、环、机匣等新工艺新产品加速研发，宏远公司钛合金整体框锻件顺利通过装机评审，具备承制超大型整体框锻件能力；安大公司成功实现4T 级高筒和6T 级厚壁超大型锻件研制。我们认为，2025 年预计关联额度上调，或引领公司全年营收业绩回暖，且公司核心能力持续加强，或为公司后续在商发、海洋装备等领域提供支持。

盈利预测与评级：公司是我国航空锻造领域领军企业，在国产大飞机、国际转包以及航天、深海等新领域不断发展。我们根据下游需求节奏变化，调整公司2025-2027 年归母净利润分别为10.13/11.35/13.23 亿元（前值为12.64/14.82/17.50 亿元），对应PE 为25.27/22.55/19.36x，维持“买入”评级。

风险提示：军品业务波动风险，新产品研制不达预期，外部环境变化风险等。