2025 年4 月29 日，水井坊发布2024 年年报及2025 年一季报。

投资要点

业绩稳健增长，费用优化明显

业绩符合预期，Q1 整体稳健增长。2024 年总营收/归母净利润分别为52.17/13.41 亿元，分别同比+5%/+6%；2024Q4 分别为14.29/2.16 亿元，分别同比+5%/-12%；2025Q1 分别为9.59/1.90 亿元，分别同比+3%/+2%。Q1 毛利率同比提升，盈利能力整体稳健。2024 年毛利率/净利率分别为83%/26%，分别同比-0.4/+0.1pcts ； 2025Q1 毛利率/ 净利率分别为82%/20%，分别同比+1.5/-0.1pcts。Q1 销售费用率优化明显，管理费用率整体稳定。2024 年销售/管理费用率分别为25%/8%，分别同比-1.3/+0.9pcts。2025Q1 销售/管理费用率分别为27%/9%，分别同比-7.6/-0.5pcts。Q1 经营净现金流承压，销售回款同比下滑。2024 年经营净现金流/销售回款分别为7.44/53.48 亿元，分别同比-57%/-5%。2025Q1 经营净现金流/销售回款分别为-5.76/7.32 亿元，其中，2024Q1经营净现金流为-1.02 亿元，销售回款同比-21%。截至2025Q1 末，公司合同负债9.36 亿元（环比-0.13 亿元）。

全年中档酒增长较快，新渠道放量增长

分产品看，2024 年高档/中档营收分别为47.64/2.64 亿元，分别同比+2%/+29% ； 毛利率分别为86%/63% ， 分别同比+0.85/-2.41pcts。“水井坊”主品牌聚焦300-800 元次高端价格带，“第一坊”聚焦于800 元以上高端市场，持续布局中端子品牌“天号陈” 。2025Q1 高档/中档营收分别为8.51/0.49 亿元，分别同比+6.71%/-34.21%；毛利率分别同比-1.91/-7.55pcts。分渠道看，2024 年新渠道/批发代理营收分别为5.28/45.00 亿元，分别同比+10%/+2%；2025Q1 新渠道/ 批发代理营收分别为2.86/6.14 亿元， 分别同比+184.44%/-20.44%。分区域看，2024 年国内/国外营收分别为49.70/0.58 亿元，分别同比+3%/+45%；2025Q1 国内/国外营收分别为8.98/0.02 亿元，分别同比+4.3%/-84.35%。

盈利预测

我们看好公司短期臻酿八号的增长，长期继续推进高端品牌建设，加大对新一代井台的消费者培育，聚焦前八大核心市场，打造浓香白酒头部品牌之一。我们预计2025-2027 年EPS 为2.90/3.16/3.50 元， 当前股价对应 PE 分别为16/15/14 倍，维持“买入”投资评级。

风险提示

宏观经济下行风险、前八大市场增长不及预期、典藏大师及井台销售不及预期等。