公司公布2026 年中报，26 年H1 实现营业收入10.8 亿元，同降27.8%，归母净利润-0.1 亿元，去年同期为1.1 亿元，销售回款8.7 亿元，同降49.5%，经营现金流量净额-0.7 亿元，去年同期为-5.1 亿元。单Q2 来看，营业收入2.7 亿元，同降50.7%，归母净利润-1.8 亿元，去年同期为-0.8 亿元，销售回款2.7 亿元，同降72.9%，经营现金流量净额-1.4 亿元，去年同期为0.7 亿元，期末合同负债6.4 亿元，环比Q1 末减少0.5 亿元。

评论：

Q2 报表继续深度出清，主动减少发货消化库存。公司Q2 营收同降50.7%，降幅环比Q1 明显扩大（Q1 同降14.9%），归母净利润-1.8 亿元，去年同期为-0.8 亿元，报表继续深度出清，主要系Q2 淡季行业需求持续疲软，叠加公司主动控货去库所致，上半年渠道库存同比大幅下降约50%。分产品看，Q2 高档/中档收入分别实现2.5/0.2 亿元，同比-46.0%/-54.7%，核心大单品臻酿八号在商务场景受承压明显，中档酒天号陈等亦持续调整。分渠道看，Q2 新渠道/批发代理收入0.5/2.1 亿元，同比-73.7%/-30.8%，新渠道降幅较大判断系去年同期高基数及电商投流节奏调整所致。分区域看，Q2 国内/外收入2.5/0.1 亿元，同比-47.3%/-32.1%，国内核心市场调整幅度较大。Q2 末国内/外经销商分别较Q1 末+4 家/持平，渠道体系保持稳健。

费用刚性压制净利，盈利水平明显下移。Q2 公司毛利率同比下降9.7pcts 至64.8%，判断系主动去库背景下货折力度加大及产品结构阶段性下移所致。税费率方面，Q2 营业税金率同比下降1.7pcts，销售费用率同比提升18.4pcts 至70.5%，管理费用率同比提升14.0pcts。综上，Q2 归母净利率-66.7%，同比下降50.9pcts。现金流方面，Q2 销售回款同降72.9%，经营现金流量净额-1.4 亿元，去年同期为0.7 亿元，Q2 末合同负债6.4 亿元，环比Q1 末减少0.5 亿元，渠道信心与回款质量仍有待修复。

26H1 主动调整经营节奏，夯实后续发展基础。当前白酒行业处于深度调整期，公司主动大幅降速去库的战略选择较为务实，为后续轻装上阵奠定基础。干晓峰总履新总经理后，确立“平衡基础、深化调整、夯实发展”三大方向，明确以结构优化替代规模扩张，深化价格体系维护与渠道生态建设。展望下半年，随着基数效应逐步加强，叠加渠道库存去化至合理水位，公司经营有望边际企稳。

投资建议：报表加大出清，需求好转后经营有望边际企稳，维持“强推”评级。

公司上半年经营承压，Q2 继续深度出清；行业深度调整期内，公司始终注重库存管理，坚持渠道健康优先，主动调整经营节奏。若后续消费需求回暖，公司有望轻装上阵。结合公司最新公告，我们调整26-28 年EPS 预测值为0.54/0.69/0.86 元（原预测值为0.81/0.87/0.91 元），考虑当前行业深度调整期、次高端酒企估值偏高规律，参考公司历史估值，下调目标价至35 元，维持“强推”评级。

风险提示：需求复苏不及预期、竞争加剧、经营策略执行不及预期等