事件：3 月5 日，2024 年政府工作报告提出2024 年单位GDP 能耗降低2.5%左右，上一次在政府工作报告中对单位GDP 能耗提出要求的是2021 年，目标是下降3%左右，实际下降2.7%，2022、2023 年未提到单位GDP 能耗下降的目标，这两年单位GDP 能耗分别下降0.1%、0.5%。

近两年单位GDP 能耗下降放缓的主要原因：（1）六大高耗能行业（2023 年占能源消费量的49%）能耗保持增长但价格大幅下降；（2）居民生活用电量保持增长（2023 年占用电量的15%，CAGR2021-2023 为7.3%），但对GDP 贡献较为有限；（3）第三产业对单位GDP 能耗下降的贡献在减弱，2023 年第三产业用电量1.67 万亿千瓦时，同比+12.3%，2023 年第三产业GDP 同比仅+5.8%；（4）新兴产业产品价格下降带来单位GDP 能耗的上升，2023 年光伏多晶硅均价同比-42%，电池负极材料均价同比-27%。

未来单位GDP 能耗下降的可能途径：（1）设备更新，2024 年3 月国务院印发了《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》，首批聚焦锅炉、电机、电力变压器、制冷、照明、家用电器，根据我们的测算，2023 年锅炉年耗能约占能源消费量的35.0%、电机占34.2%、变压器损耗占1.4%、制冷设备占8.0%、照明占6.4%、家用电器占6.0%（部分领域可能存在交叉统计）；（2）高耗能行业减产，降低单位GDP 能耗高的行业在GDP、能源消费中的占比，有助于带动全行业单位GDP 能耗的下降。

设备更新对单位GDP 下降的潜力测算：（1）2024 年单位GDP 能耗下降2.5%，意味着需在单位GDP 能耗不下降的基础上节能约1.5 亿吨标准煤（按GDP 5%的增速预测）；（2）根据发改委等部门2023 年2 月印发的《关于统筹节能降碳和回收利用 加快重点领域产品设备更新改造的指导意见》，锅炉、电机、变压器、制冷设备、照明、家用电器领域的设备更新的年能耗下降目标分别为0.30 亿吨、0.18 亿吨、0.05 亿吨、0.30 亿吨、0.30 亿吨、0.15 亿吨标准煤；（3）若都完成目标，设备更新能节能约1.3 亿吨标准煤/年，仍小于1.5 亿吨的目标。

投资建议：根据我们的测算，按政府工作报告提出的单位GDP 能耗降低2.5%的要求单靠设备更新不一定能完成，后续需关注高耗能商品可能出现的减产情况，看好铝、硅铁、钢铁的投资机会，同时需关注其对煤炭行业的影响，重点推荐华菱钢铁、宝钢股份、云铝股份，建议关注鄂尔多斯、南钢股份、中信特钢等。

风险分析：政府对大宗商品价格调控的风险；相关领域能耗的最新情况难以跟踪、历史数据相关性失效的风险；第三方数据准确性风险。