国电电力发布25 年一季报，1Q25 实现营业收入398.13 亿元，同比-12.61%；归母净利润18.11 亿元，同比+1.45%。

一季度业绩稳中有增。公司1Q25 实现营业收入398.13 亿元，同比-12.61%，下滑主要由于一季度电量电价同比下降，以及转让国电建投所致；归母净利润18.11 亿元，同比+1.45%；扣非归母净利润16.08 亿元，同比-7.42%，下滑主要由于公司一季度处置国能电力工程管理公司，以及国电寿县风电公司破产，不再纳入合并范围所致。

电量电价均有下降，新能源装机提速。1Q25 公司完成发电量1002.17 亿千瓦时，上网电量949.35 亿千瓦时，分别同比下滑5.67%和5.72%，剔除转让国电建投影响后，分别下滑4.36%和4.42%。其中，火电上网电量同比下滑9.34%，水电下滑6.95%，风电同比增长11.23%，光伏增长123.78%。公司平均上网电价为425.41 元/兆瓦时，同比下降30.17 元/兆瓦时，降幅6.6%。

一季度公司新增新能源控股装机量369.14 万千瓦，同比大幅增长481.2%，完成全年装机目标的57.5%。

盈利水平稳中有升，资产负债结构持续改善。2025 年一季度公司实现毛利率13.91%，同比+0.58pct；净利率为8.06%，同比+0.47pct。销售/管理/研发/财务费率分别为0%/1.12%/0.18%/3.58% ， 同比-0.01pct/-0.06pct/-0.01pct/-0.04pct。截至2025 年3 月底，公司资产负债率为73.05%，较2024 年底下降0.35pct，负债率持续改善。

盈利预测与估值。煤炭供需宽松格局下煤价仍有下降空间，容量电价进一步稳定火电盈利预期；2025 年川渝特高压投产有望缓解水电消纳问题，大渡河在建水电站将于25 年开始投产，预计大幅提升水电装机，同时增发效应也有望增厚水电盈利。公司计划25 年投产新能源641.59 万千瓦，火电764 万千瓦，水电136.5 万千瓦，业绩有望持续放量。预计公司2025-2027 年归母净利润为68.70、80.38、96.68 亿元，同比增长-30%、17%、20%；当前股价对应PE 分别为11.9x、10.2x、8.4x。预计公司2025 年扣非归母净利润约为46.79 亿元，同比+0.3%，维持“强烈推荐”评级。

风险提示：燃料成本波动风险、上网电价波动、新能源扩容进度不及预期等。