业绩回顾

3Q25 业绩略超我们预期，各环节表现均好于上半年国电电力公布3Q25 业绩：营业收入476 亿元，同比-1.0%；归母净利润30.9 亿元，同比+24.9%，符合我们预期。9M25 营业收入1,252 亿元，同比-6.5%；归母净利润67.8 亿元，同比-26.3%，公司前三季度业绩已完成市场对公司全年业绩预期的下限，略超我们预期，主因火电板块电量、成本端改善幅度较大。

火电：电量增长、燃料成本下行支撑煤机业绩向好。3Q25上网电量同比+6.9%，浙江/江苏/云南/广东/山东同比+15%~35%。考虑到3Q25 现货煤价同比降幅较2Q25 进一步扩大，我们估算公司入炉标煤单价同比降幅可达13%。3Q25新增装机266 万千瓦。

新能源：年初至今累计新增装机684 万千瓦，高于年初制定的全年目标，结构上以光伏为主。带动3Q25 光伏上网电量同比大幅增长105.9%，即使考虑到平价光伏电价较低，结构性摊薄公司综合电价至376 元/兆瓦时，同比下降8.3%，但我们估算装机高增带动新能源业务盈利同比双位数增长。

3Q25 财务费用率同比持平，财务费用同比-1.7%至14.8 亿元；管理费用率同比-0.4ppt 至0.9%，管理费用同比-30.3%至4.12 亿元；有效税率同比-0.6ppt 至17.9%。1-3Q25 经营性现金流同比+15.5%至428 亿元。

发展趋势

公司股息率具备吸引力。公司重视股东回报，2025-27 年计划每年中期、年度各进行一次现金分红，总分红比例不低于60%，且每股股息不低于0.22 元。当前股价（10/27）对应2025E 股息率4.9%，综合考虑业绩成长性和分红能力，我们认为公司具备长期配置价值。

盈利预测与估值

维持2025-26 年盈利预测77、82 亿元不变。当前股价对应2025-26 年12.3 倍、11.5 倍市盈率。维持跑赢行业评级不变，考虑公司提升分红承诺，我们上调目标价18%至6.5 元，对应2025-26年15.0 倍和14.1 倍市盈率，较当前股价有22%的上行空间。

风险

煤电点火价差表现不及预期；新增装机不及预期。