事件描述

公司发布2025 年第三季度报告：前三季度公司实现营业收入1252.05 亿元，同比降低6.47%；实现归母净利润67.77 亿元，同比降低26.27%。

事件评论

产能扩张带动电量稳增，电价回落限制营收表现。2025 年三季度，公司完成上网电量1363.33 亿千瓦时，较上年同期增长7.58%。具体来看，前三季度公司新增火电装机466.4万千瓦，其中三季度新增266 万千瓦，得益于产能扩张以及迎峰度夏期间局部地区电力供需趋紧，三季度公司火电完成上网电量1030.9 亿千瓦时，同比增长6.93%；水电完成上网电量222.39 亿千瓦时，同比减少2.38%，主因系公司部分水电机组所处流域来水偏枯。新能源表现则有所分化，受限于风况偏弱，三季度公司风电完成上网电量40.7 亿千瓦时，同比减少2.23%；而得益于新增装机保持高速扩张的带动，公司光伏完成上网电量69.34 亿千瓦时，同比增长105.86%。整体来看，装机规模的大幅提升为火电及光伏的电量表现提供有力支撑，有效缓解来水及风况偏弱下水电及风电的电量压力，带动公司电量稳健增长。电价方面，三季度公司平均上网电价为0.376 元/千瓦时，同比降低0.034 元/千瓦时。电量的稳健增长部分缓解电价显著回落的压力，三季度公司实现营业收入475.51亿元，同比降低1.01%。

成本优化严控费用，单季业绩表现优异。成本端来看，虽然三季度煤炭价格有所回暖，但同比仍保持较大降幅，三季度秦港Q5500 大卡煤价中枢672.46 元/吨，同比降低175.63元/吨。得益于公司燃料成本的显著回落，即使在新增装机带动折旧同比明显提升的背景下，三季度公司营业成本仍同比下降3.88%，降幅略高于营收降幅，带动公司毛利率同比提升2.46 个百分点。同时，公司持续推进降本增效，三季度财务费用等“三费”合计18.94亿元，同比降低9.80%，合计增利约2.06 亿元。此外，三季度公司分别冲回资产减值及信用减值0.08 亿元、2.21 亿元，冲回规模较去年同期共提升2.14 亿元。投资收益方面，三季度公司实现投资收益4.85 亿元，同比降低22.69%，一定程度限制公司业绩表现。

整体来看，虽然投资收益略有承压，但公司主业经营持续改善，在成本及费用优化、减值冲回等多重增利因素的带动下，三季度公司实现归母净利润30.90 亿元，同比增长24.87%。

大渡河投产周期即将开启，承诺高比例分红彰显价值。大渡河流域水电站于2025 年及2026 年分别计划投产136.50、215.50 万千瓦，稀缺水电正式开启成长周期，增强公司业绩成长确定性。公司承诺2025-2027 年分红比例不低于60%且每股分红不低于0.22 元（含税），如按2025 年预期业绩公司当前股息率达4.61%，股息仍具备充足吸引力。

投资建议：根据最新财务数据，我们调整盈利预测，预计公司2025-2027 年EPS 分别为0.41 元、0.43 元和0.47 元，对应PE 分别为13.00 倍、12.27 倍和11.37 倍，维持 “买入”评级。

风险提示

1、电力供需存在恶化风险；

2、煤炭价格出现非季节性风险。