营业收入有所下降，归母净利润实现大幅增长。2023 年，公司实现营收1809.99 亿元（-7.02%），归母净利润56.09 亿元（+101.41%），扣非归母净利润48.70 亿元（+97.78%）。公司归母净利润实现增长的主要原因在于燃料价格同比下降，2023 年公司入炉标煤单价934.96 元/吨，同比下降43.82元/吨，降幅4.48%。

火电盈利仍有改善空间，持续推进火电机组建设促进火电业绩进一步增长。

煤炭消费增速有望放缓，政策保障下电煤中长期合同签约履约有望提升，煤价中枢将有所下移，同时电价趋稳以及容量电价政策执行，公司火电盈利将进一步改善。同时，公司持续推进火电机组建设，2023 年火电控股装机容量增加95.90 万千瓦，2024 年资本性支出计划中用于火电机组建设的资本开支为165.75 亿元（+20.80%）。

水电装机有望增加，电价上浮增强水电板块盈利弹性。2024 年，公司资本性开支计划中用于水电机组建设的资本开支为110.50 亿元（+15.16%），公司在大渡河流域的在建水电项目装机容量352 万千瓦，同时2023 年公司核准水电项目280.70 万千瓦，未来项目投运将使得公司水电板块业绩进一步增长。水电电价及盈利方面，随着四川省用电需求增长和特高压外送通道建成，预计公司水电上网电价将有所上浮，同时弃水量下降使得利用小时数提升，公司水电盈利能力有所改善，2023 年公司水电板块平均上网电价为245.7 元/MWh，较2022 年同期的235.9 元/MWh 增加9.8 元/MWh，2023 年国能大渡河流域水电开发有限公司净利率19.85%，同比增加2.01pct。

新能源建设持续推进，项目资源储备充足。2024 年，公司新能源资本开支计划为312.27 亿元（+2.70%），计划获取新能源资源超过1400 万千瓦,核准1200 万千瓦，开工830 万千瓦，投产860 万千瓦。

风险提示：用电量下滑；电价下滑；新能源项目投运不及预期；煤价上涨；来水情况较差；行业政策变化。

投资建议：由于水电电价上浮，上调盈利预测。预计2024-2026 年公司归母净利润分别为89.56/102.31/113.11 亿元（ 2024-2025 年原预测值为88.24/102.11 亿元），分别同比增长59.7%/14.2%/10.6%；EPS 分别为0.50/0.57/0.63 元，当前股价对应PE 为10.6/9.3/8.4x。给予2024 年公司11-12 倍PE，对应合理市值为985-1075 亿元，对应5.52-6.03 元/股合理价值，较当前股价有3%-13%的溢价。维持“买入”评级。