业绩简评

2026 年3 月26 日公司披露2025 年年报，2025 年实现营收353.5亿元，同比+3.3%；实现归母净利润28.5 亿元，同比+18.1%。其中，25Q4 实现营收103.2 亿元，同比+8.6%；实现归母净利润/扣非归母净利润8.5/7.6 亿元，同比-33.5%/+5.2%。前期已发业绩预告。

经营分析

非洲水泥高景气延续、贡献主要增长。2025 年公司水泥业务实现收入212.9 亿元，同比+13.3%，毛利率为32.7%,同比+9.4pct，实现水泥及熟料销量6196 万吨，同比+2.8%，吨售价/吨成本/吨毛利分别为343.5/231.1/112.4 元/ 吨， 分别同比+10.2%/-3.3%/+54.3%。拆解来看，国内/海外销量分别为4165/2030 万吨，分别同比-5%/+25%；吨售价分别为227.7/581.3 元/吨，分别同比-7.3%/+18.4%。国内水泥虽然量价承压，但降幅低于行业平均；国外水泥景气延续，海外业务（包含水泥、骨料、混凝土等）实现净利润同比增长超50%。海外布局方面，公司年内完成尼日利亚拉法基并表，新增1060 万吨产能，带动海外水泥总产能突破4000 万吨。目前，公司莫桑比克及尼日利亚水泥产线升级项目持续推进，规划2026 年海外水泥销量力争突破2700 万吨，EBITDA 贡献超过70 亿元。

一体化骨料&混凝土稳步推进。2025 年公司骨料/混凝土业务分别实现收入54.83/71.83 亿元，分别同比-2.82%/-14.65%;毛利率分别为43.01%/15.46%，分别同比-4.91/+3.44pct。其中，2025 年公司骨实现销量1.61 亿吨，同比+12.2%，创历史新高。

推出H 股限制性股权激励草案。公司于2025/10 推出A 股限制性股票激励，EPS 考核条件主要针对2027 年，本次华新拟以不超过2398.8 万元回购H 股股份用于激励，考核锁定期36 个月，EPS 考核年份为2028 年，设有门槛值、目标值和挑战值。

盈利预测、估值与评级

考虑到非洲市场蓬勃发展，A+H 股股票激励计划持续提升管理层发展动力，我们预计2026-2028 年公司归母净利润分别为36.4、39.7和42.3 亿元，同比增速分别为28%、9%、6%，对应 PE 分别为11.5、10.5、9.9 倍，维持“买入”评级。

风险提示

非洲产能增长过快的风险、国内价格竞争激烈、汇率波动等风险。