业绩回顾

3Q26 业绩超过我们预期

公司公布1-3Q26 业绩：营收同比+19%至297 亿元；归母净利润同比+41%至28.3 亿元；其中3Q26 营收同比+13%至102 亿元；归母净利润同比+24%至11 亿元，扣非归母净利润同比+17%至10亿元。公司业绩超过我们预期，根据公司公告，前三季度业绩增长主要由于海外新增产能稳步释放及销量增加所致。

发展趋势

国际化布局进入收获期，毛利率同比增加、环比维稳。公司3Q26单季度营收同比+13%至102 亿元，毛利率达32%，环比维持基本稳定。公司盈利能力领先同行，截至1H26（公开披露数据）公司海外水泥吨EBITDA 超250 元，海外水泥表现亮眼。

现金流持续表现优异，每股派发现金红利0.5 元（含税）。根据公司公告，3Q26 其经营性现金流量净额同比+44%至22 亿元，资本开支达17.8 亿元，公司每股派发现金红利0.5 元（含税）。

菲律宾项目获股东大会批准，巴西项目签署排他性协议，海外效益拾级而上。（1）菲律宾项目：根据公司公告，股东会已于2026/10/30通过菲律宾项目，公司或通过另一全资子公司分两阶段收购Holderfin B.V.间接及直接持有的HPI 股权，其中第一阶段以100%股权对应的HPI 企业价值7.8 亿美元为定价基础，收购其67.623%股权，合计产能或达900 万吨。（2）巴西项目：根据公司公告，公司与CSN 在2026/10/30 签订排他性协议，交易估值相当于158.68亿元，CSN 拟出售巴西水泥业务产能达1700 万吨/年。

盈利预测与估值

考虑到公司海外业务销量、盈利改善，我们上调26e/27e 归母净利润3.8%/12.1%至38.5/50.3 亿元，当前股价对应2026/27E 12x/9x P/E。

我们维持跑赢行业评级，我们维持目标价31.50 元，对应2026/27E17x/13x P/E，隐含47%的上行空间。

风险

海外水泥价格超预期波动，国内水泥价格大幅下滑，汇兑损失超预期。