报告中我们统计了在A股、港股、发债的近30家有发布财务报表的水泥企业相关财务数据。可统计公司2011年销量（水泥&商品熟料）接近9亿吨，在国内市场占有率接近50%。统计对象具有较强行业代表性。

需求低迷程度可能超出统计数字。可统计公司（有公布销量的企业）在2012年上半年产品销量仅增长4.8%，近年来首次低于统计局的水泥产量增速（1-6月份累计增长6%）。由于可统计公司大多为行业内规模靠前的企业，凭借自身资本端优势，通过新建和收购方式快速扩张；这些企业产销量增速一直高于行业整体增速。从这些上市及发债企业的销量增速来看，行业的真实需求增速可能弱于统计局的水泥产量增速。

旧周期下出现的新格局：低成本VS协同限产。在宏观经济再一次进入衰退阶段的背景下，水泥行业盈利也进入低谷期。在本轮行业下行周期中，我们发现行业整体盈利下行速度明显地慢于过往周期，水泥价格粘性更强。协同限产在部分区域内逐步成为常态；我们发现部分企业依靠在局部区域的高控制力，通过控量保价的方式实现了在行业低谷期的不错的盈利水平，盈利水平甚至与低成本优势明显的海螺水泥相差无几。

供给端的改善进程将缓慢推进。可统计企业的在建工程、“在建工程/固定资产”、投资性现金流虽然呈现下行趋势，但依然在较高水平；这预示行业未来新增产能力度将是缓慢下行，而非速降。另外，当前较高的收购成本（新线审批难度加大；小企业盈利、现金流依然不错）以及部分倾向收购的大企业较高的负债水平都会使行业在周期底部的供给端整合难度加大。

水泥行业3季报前瞻&投资策略。除个别区域（如陕甘宁）外，3季度水泥价格普遍下滑；与此同时，煤炭价格的大幅下跌带来成本端的明显改善（预计5-15元不等）；华北、华东、中南、西南等区域水泥吨毛利环比下降，符合小淡季规律；陕甘宁区域吨毛利略有回升。我们在正文中详细测算了主要水泥企业的3季度盈利情况。维持行业“中性”评级。

重点推荐“同力水泥”、“海螺水泥”。

风险提示：需求复苏低于预期。