投资要点

1. 业绩符合预期，环比增长持续

总体来看公司业绩符合预期，持续稳健的信托业务仍是公司业绩增长的有力保障，环比数据优于同比数据：一季度营收 15.90 亿元，同比-2.66%，环比+13.90%；归母净利润 10.56 亿元，同比+3.51%，环比+25.28%。

2. 固有业务有所波动，信托业务持续增长，证金继续增持

固有业务方面，利息收入 1.41 亿元，同比增加 0.81 亿元；投资收益 0.25亿元，同比减少 0.61 亿元，其中公允价值变动收益为-4.05 亿元，我们分析主要原因是一季度股票市场波动较大，投资难度增加，而从资产负债表上来看，公允价值计量且变动计入当期损益的金融资产达 43.95 亿元，较年初大幅减少 10.14 亿元。信托业务方面，手续费及佣金净收入 19.02 亿元，同比+21.22%，环比+17.70%，仍是公司维持业绩稳健的核心要素。

证金公司继续增持至 4.41%，持股比例上升 0.73%，汇金公司重回前十大股东行列，持股比例 0.91%，与 2017 年三季度相同，两者合计持股约5.32%，提升明显。

3. 行业规模已现增速拐点，从严监管将会持续

今年以来，行业监管政策快速收紧，银信新规、结构化信托产品约束相继出台，信托公司接连面临窗口指导，行业的规模增速已经出现拐点。人民银行公布 3 月社会融资数据，当月新增信托贷款余额为-357 亿元，自 2015年 12 月以来首次出现负增长。一季度累计信托新增贷款 758 亿元，同比下降约 90%，在社会融资中的占比由 2017 年 11%左右降至 1.40%。我们预计全年行业管理资产规模增速将明显回落，后续更应关注各家公司业务质量指标。

4. 投资建议：

在一季度通道类信托增长受限的大背景下，公司以主动管理业务为核心的业务结构继续彰显出明显优势，优质信托资产继续为业绩稳定作出重要贡献。公司通过非公开发行优先股等手段来获取融资，有效降低整体融资成本；而资产端通过外延式并购和多元化布局来提升资产质量。综上，我们预计公司 2018/2019 年的 EPS 分别为 0.87/0.92 元，对应的 P/E 分别为13.6/12.9 倍，维持“推荐” 评级。

5. 风险提示： 外围资本市场持续波动、信托行业监管持续趋严，股权投资标的股票出现较大回撤