核心观点：

单季度有所下滑，因股质计提14.6 亿元信用减值。公司披露三季报，前三季度营收225.74 亿元，同比+19.2%，归母净利润43.62 亿元，同比-28.2%；Q3 单季度营收56.05 亿元，同比-18.0%；归母净利润5.32 亿元，同比-59.6%。加权平均ROE 2.62%，同比减少1.08 pct。

市场同比改善，公司自营业务有较大回升。Q3 投资收益+公允价值变动损益3.45 亿元，同比实现扭亏为盈，前三季度自营业务净收入41.1亿元，同比+317%；海通证券方向性投资规模在业内位居前列，受市场波动影响较大。据wind，Q3 市场两融余额15909 亿元，同比+3%；受债市影响，公司利息净收入有所下滑，单季度净收入11 亿元，较去年同期-34%，前三季度利息净收入32.7 亿元，同比-30.9%。

轻资产业务表现相对低迷。（1）投行业务单季度净收入 10.6 亿元，同比-19.7%，前三季度投行业务净收入30.11 亿元，同比-19.9%；据wind发行日数据，23Q3 全市场股权融资额2761 亿元，同比-45%，海通的股权承销依然保持领先地位，截至10 月30 日，公司2023 年IPO 承销数量达到21 家，排名第二。我们认为，海通证券投行持续发挥专业化、全能化、区域化转型优势，市占率将持续提升。（2）2023 年Q3市场日均成交额为7965 亿元，同比-13%。公司Q3 经纪净收入9.01亿元，同比-22%，前三季度经纪业务净收入28.7 亿元，同比-21%。

（3）资管业务收入有所下滑，Q3 单季度4.95 亿元，同比-17.8%，前三季度资管业务净收入14.27 亿元，同比-15.5%。

盈利预测与投资建议：公司加速转型，业绩有所改善。预计公司2023-2025 年归母净利润为70.5、90.9 和101 亿元。结合近3 年历史估值中枢0.67-1.26XPB，给予公司A 股2023 年1XPB 估值，对应合理价值12.53 元/股，考虑A /H 股溢价，对应H 股2023 年合理价值5.72港元/股，均给予“买入”评级。（HKD/CNY=0.94）

风险提示：营收结构大幅波动，市场萎靡致成交量下滑，政策风险等。