投资要点

业绩概览：

上市公司：24 年收入430.3 亿元（同比+12%，后文同），归母净利7.91 亿元（+44%），扣非归母5.33 亿（+107%），扣非项主体为政府补助5.6 亿元。

25Q1 收入108.4 亿（+3%），归母净利5.91 亿（+180%），扣非归母1.45 亿（-22%），其中扣非项主体为政府补助4.2 亿及黄寺商厦转让确认收益3.6 亿元。

置入资产：24 年全年归母净利8.72 亿元（+6%），扣非归母5.75 亿元（+17%），分别实现全年业绩承诺的147%/102%。

收入拆分：覆盖人服全周期，外包贡献核心增量24 年分业务看，业务外包服务/人事管理服务/薪酬福利服务/招聘及灵活用工分别营收360.5 亿元（+14%）/9.9 亿（-9%）/12.0 亿（+5%）/43.4 亿（+13%），占比为84%/2%/3%/10%，对应毛利率为3.2%/82.3%/18.4%/3.2%。公司重点聚焦外包业务专业化发展，全年新增千人规模大客户 30 家，其中 14 家为民营企业。

展望：在当前促就业+支持科技行业发展背景下，我们认为与科技龙头合作紧密的人服公司有望充分受益

短期：北京人力深度绑定头部客户，驱动核心外包业务增长，公司25 年已有业绩承诺（注入资产归母净利6.62 亿，扣非归母6.31 亿）。且一季度来看，公司披露于3.27 日收到产业政策资金3.58 亿元，对比去年上半年曾披露于6.27 日收到产业政策资金2.81 亿元，今年在到账时间、补贴体量方面均明显改善，预计全年补贴趋势乐观，业绩确定性强。

中长期：公司24 年已与华为、德科签订合作，后续有望承接大客户出海用工需求。其旗下全资子公司外企数科亦与昆仑万维合作设立人工智能招聘/求职平台，积极推动AI 大模型招聘领域应用。

盈利预测与估值

北京人力业务覆盖人服全周期，可为下游客户提供从“招”到“管”的全流程解决方案，高成长外包业务亦将持续受益于渗透率提升，考虑到25 年受黄寺商厦置出一次性收益影响，我们进一步引入剔除黄寺商厦处置收益的经调归母净利指标，预计公司2025-2027 年报表表观归母净利润分别为11.5/9.8/10.9 亿元，同比+45.8%/-14.8%/+10.5%，当前市值下对应25-27 年PE 分别为10.2X/11.9X/10.8X。

若剔除黄寺商厦影响，则公司25-27 年经调归母净利分别为8.7/9.8/10.9 亿元，同比+10.4%/+12.5%/+10.5%，维持“买入”评级。

风险提示

经济复苏不及预期，市场竞争加剧，财政补贴减少