投资建议

2023 年以来，社服子行业复苏存在分化，但各板块估值已处于低位。展望2024 年，我们认为行业将保持稳健复苏，重体验和质价比是长期趋势，优秀的商业模式和管理优异的公司有望穿越周期。

理由

2023 年以来子行业复苏存在分化；各板块估值已处于低位。2023 年以来场景消费复苏明显，社服复苏斜率大于商品消费，但子行业存在一定分化：酒店、节假日期间优质旅游目的地亮点突出；免税受到消费力等因素影响，销售额表现落后于客流表现；餐饮更多为本地消费，延续平稳复苏态势，同店收入尚不及19 年同期。从估值水平来看，经历年初以来回调后，社服板块估值水平目前整体处于22 年以来低位，我们认为估值已具备性价比。

重体验和质价比是长期趋势，优秀的商业模式和管理优异的公司有望穿越周期。1）对于出行强相关业态&出行必选业态（以酒店和优质旅游景区为代表），重体验或为可持续的消费习惯变化。2）性价比路线在消费力逐渐恢复阶段更具韧性，今年以来我们在国内餐饮和酒店领域观察到性价比路线品类及品牌恢复相对领先的趋势，而海外疫后也同样有此规律（日本和美国快餐业态恢复领先于正餐等其他业态），且消费者追求的可能不是一味的低价、而是一定品质保障下的性价比。3）建议重视具有复制扩张能力的赛道，我们认为中国酒店和餐饮行业的连锁化率和集中度或将持续提升；我们认为产品、运营、品牌综合实力强、且能够顺应发展阶段进行组织灵活迭代的公司仍能持续提升市场份额，此外精细化管理和降本增效有望带来可持续的盈利能力提升。

盈利预测与估值

建议关注顺应长期趋势变化、具备优秀的商业模式和管理能力的公司的投资机会。1）餐饮：估值重具吸引力，优势赛道和优质管理企业的经营韧性凸显，推荐海底捞、百胜中国、九毛九、广州酒家，建议关注同庆楼（未覆盖）。

2）酒店：龙头兼具成长性和稳固竞争地位，高品质的品牌优势扩大，推荐亚朵、华住、首旅酒店、香格里拉（亚洲），建议关注君亭酒店（未覆盖）。

3）人服：需求回暖带来业绩弹性，把握龙头增长潜力，推荐北京人力、科锐国际。4）旅游：关注优质龙头短期业绩弹性和长期成长潜力，建议关注宋城演艺、天目湖（未覆盖）。5）免税：关注日销和毛利率改善进程，以及25 年封关政策如何落地。

风险

消费力修复弱于预期；竞争格局恶化；企业未能提升管理应对变化