事项：

公司发布2025 年三季报，其中2025 年第三季度，公司实现营业收入8.06 亿元，同比增长13.90%；归母净利润9.84 亿元，同比增长499.86%，主要系特宝生物部分股权转让产生投资收益所致；扣非净利润1.01 亿元。2025 年前三季度，公司实现营业收入21.80 亿元，同比增长50.55%；归母净利润12.02 亿元；扣非净利润3.21 亿元。

评论：

胰岛素类似物放量迅速。自2024 年胰岛素集采续约后，通化东宝胰岛素类似物入院及放量节奏逐步加快。我们预计2025 年三季度公司胰岛素类似物产品延续上半年高速增长态势，销量同比提升约50%，收入规模正式超越人胰岛素。

胰岛素类似物加速出海，打开第二成长曲线。公司胰岛素类似物业务国内国外齐头并进，门冬胰岛素三季度BLA 已获得FDA 受理，后续将继续推进甘精和赖脯的BLA 申报工作，并有序开展胰岛素类似物在欧洲的注册资料准备及申请工作。

推员工持股计划，拟股份回购。报告期内公司推出2025 年员工持股计划，以充分调动核心骨干员工的积极性，员工持股计划拟受让的股票总数合计不超过1108 万股，占公司当前股本总额的0.57%。2025 年10 月，公司拟自公司董事会审议通过回购股份方案之日起6 个月内，通过集中竞价交易方式以自有资金回购2000 万元-4000 万元公司股份，用于员工持股计划及/或股权激励。

投资建议：当前公司正在逐步消化集采续约降价的影响，同时公司依靠集采中选顺位的提升，新品正保持快速增长势头。考虑到公司2025 年约1.07 亿元的资产减值和资产核销、特宝股权出售确认的投资收益，我们调整盈利预测，预计公司2025-2027 年归母净利润分别为13.95、7.72 和9.40 亿元，2025 年实现扭亏，2026-2027 年同比变化-44.7%和+21.8%，当前股价对应PE 分别为12、22 和18 倍。根据DCF 估值，我们预计公司合理市值为215 亿元，目标价11.0元/股，维持“推荐”评级。

风险提示：1、胰岛素行业竞争格局恶化；2、部分产品研发进度落后；3、国际化进展不及预期。