2019 年业绩基本符合业绩预增公告

石化油服公布了2019 年年报，公司于2019 年收入同比增长20%至699 亿元，与我们预期基本一致。按中国企业会计准则，公司归母净利润达到9.1 亿元，同比1.4 亿元大幅增长，与其业绩预增公告一致，扣非归母净利润5.0 亿（主要扣除政府补助、债务重组等项目），同比0.38 亿元大幅增长，略超预增公告。国际财务报告准则下，公司归母净利润增加7,363 万元专项储备，与历史差异基本一致，符合我们预期。

2019 年，公司新签合同总额达到695 亿元，同比增长10.7%，其中中石化集团市场384 亿元（同比+3.5%），国内外部市场145 亿元（同比+23.9%），海外市场23.7 亿美元（或166 亿元，同比+7.2%）。

2019 年公司完成降本减费约6.2 亿元，并预计今年将继续节省3亿元。同时，公司持续加大改革力度，2019 年机关人员压减了10.4%。公司管理费用占收入比重进一步下滑1.3 个百分点至4.2%。

2019 年，公司净负债同比大幅增加46 亿元至216 亿元，我们预计除因经营租赁资本化的会计准则变动增加了约10 亿元外，公司借款也大幅增加，主要或由于资本开支需求。同时，公司财务费用也同步大幅增加至9.45 亿元。考虑到公司2020 年仍计划增至34 亿元的资本开支，我们不排除公司杠杆进一步扩大的可能性。

发展趋势

短期天然气业务增长确定性更高。公司指引2020 年新签合同680亿元，其中仅中石化集团市场微涨。我们认为公司的指引考虑了当前疫情对全球经济带来的冲击以及油价不确定性，因此相对谨慎。我们认为短期内国内天然气上游资本开始确定性更高，维持中长期国内油气开发公司增储上产策略趋势不变。此外，我们预计公司受疫情影响有限，且当前复工情况良好1。

成本节省以及动用率提升有望继续改善公司利润率。我们预计，公司未来3-5 年的自然减员以及持续的降本减费仍将继续推动公司成本节省，更高的队伍动用率也将进一步体现经营杠杆，推动公司利润率继续改善。

盈利预测与估值

考虑到疫情对全球经济以及油价的短期影响，我们下调公司2020/21 年EPS 预测29%/17%至0.07/0.09 元。此外，我们认为公司受益于增储上产的中长期投资逻辑不变，且天然气业务占比较高，我们上调公司A/H 股2020 年估值倍数至28 倍/13 倍，维持A/H 股目标价2 元/1.1 港币不变，对应-1%/120%的股价空间。维持A/H 股中性/跑赢行业评级。当前A/H 股交易于28.9/6.1 倍2020年市盈率。

风险

上游企业资本开支不及预期，成本节省不及预期。