事件：公司发布2025 年第三季度报告，2025Q1-3 实现收入31.6 亿元，同比-20.0%；实现归母净利润3.8 亿元，同比-34.1%；实现扣非归母净利润3.8 亿元，同比-30.4%；对应25Q3 实现收入10.2 亿元，同比-22.8%；实现归母净利润1.2 亿元，同比-45.7%；实现扣非归母净利润1.2 亿元，同比-43.1%。

仍在调整进程中，业绩暂承压。分品类看，25Q3 公司酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他分别实现收入6.0/1.4/0.9/1.3 亿元，分别同比-19.2%/-24.2%/-31.6%/-8.8%。分销售模式看，25Q3 公司分销/直销渠道分别实现收入8.9/0.7 亿元，分别同比-23.1%/+57.4%。分区域看，25Q3 公司东部/南部/中西部/北部区域分别实现收入2.1/4.2/2.1/1.2 亿元，分别同比-27.3%/-19.7%/-11.5%/-20.3%。经销商数量层面，截止25Q3 公司经销商共2898 家，环比25Q2 净增加99 家。分区域看，25Q3 东部/南部/中西部/北部区域经销商数分别环比净增加17/21/12/49 家。

毛利率提升，但销售费用率提升幅度较大，整体看，盈利能力有所下滑。

25Q3 公司实现毛利率39.5%，同比+0.7pcts，毛利率有所提升。费用端看，25Q3 公司销售/管理/研发费用率分别同比+8.1pcts/+1.9pcts/+0.4pcts，其中销售费用率提升幅度较大。25Q3 公司归母净利率同比-5.0pcts 至12.0%，扣非归母净利率同比-4.2pcts 至11.8%。

盈利预测：我们预计公司25-27 年分别实现营业收入41.1/43.7/47.7 亿元，分别同比-25.5%/+6.2%/+9.2%；分别实现归母净利润5.5/6.6/7.9 亿元，分别同比-38.5%/+20.0%/+19.3%，维持“推荐”评级。

风险提示：行业竞争加剧，原材料价格上涨，需求恢复不及预期等。