业绩简评

10 月27 日公司发布三季报，26Q1-Q3 实现营收37.18 亿元，同比+17.78%；归母净利润6.11 亿元，同比+60.72%；扣非归母净利润5.59 亿元，同比+45.73%。其中，26Q3 实现营收11.76 亿元，同比+14.76%；归母净利润1.96 亿元，同比+59.6%;扣非归母净利润1.93 亿元，同比+59.53%，业绩超预期。

经营分析

动销回暖叠加库存低位，收入端稳步修复。1）分产品，核心品类动销改善，收入端稳步修复，其他品类高增系味滋美并表贡献。

26Q3 酱油/ 鸡精鸡粉/ 食用油/ 其他产品收入分别为6.4/1.5/1.0/2.0 亿元，同比+6.85%/+11.9%/+14.0%/+50.9%。2）分地区，非主销区增速更快，主销区仍承受较大的竞争压力。Q3 南部/ 东部/ 中西部/ 北部地区收入同比

+2.95%/+16.63%/+26.71%/+29.46%。3）经销商数量稳步修复，Q3末经销商净增长27 家，主要集中在东部（+20）、中西部（+8）。

毛利率环比有所回落，费率大幅优化增厚盈利。1）原材料成本红利持续释放，26Q3 公司综合毛利率为40.66%，同比+1.13pct，环比有所回落，主要系原材料价格走高叠加产品结构变动；同比仍有改善系公司强化内部管控、提高生产效率。2）费用投放更加精准高效，费效比持续优化。26Q3 公司销售/管理/研发费率分别为9.35%/7.72%/3.05% ， 同比分别变动-4.98pct/-1.23pct/-0.17pct；销售费率同比大幅下降，主要系上年同期品牌代言、大规模市场推广等费用投放基数较高，本期费用投放更趋理性精准。

3）最终26Q3 公司归母净利率为16.70%，同比+4.69pct。

内生修复与外延并购共振，增长路径逐步清晰。产品端，公司稳固基础调味品基本盘，围绕健康化、功能化升级核心品类，并借助味滋美切入川式复合调味料与B 端餐饮定制，完善“1+N”产品矩阵。

渠道端，持续强化价盘和库存管理，推进重点省份、餐饮团餐、内容电商及海外市场建设。随着渠道秩序改善、复调协同落地和供应链效率提升，公司有望进入新一轮增长阶段。

盈利预测、估值与评级

考虑到Q3 费率大幅收窄，我们上调26-28 年利润9%/10%/9%，预计26-28 年公司归母净利分别为7.6/8.8/9.8 亿元，同比+42%/+16%/+11%，对应PE 为18x/16x/14x，维持“买入”评级。

风险提示

食品安全风险；市场竞争加剧风险；内部改革不及预期风险