公司发布2025 年三季报。25Q1-Q3 实现营收547.4 亿元（同比+16.4%），实现归母净利润29.7 亿元（同比+13.0%）。其中25Q3 实现营收171.2 亿元（同比+21.5%），实现归母净利润10.6 亿元（同比+13.2%）。

25Q3 单季度毛利率环比有所改善，减值影响环比减弱。公司25Q3 毛利率为15.2%（同比-1.42pct、环比+0.64pct），我们分析主要系火电高价订单交付比例增加所致。

25Q3 销售/管理/研发/财务费用率分别为1.05%/3.89%/3.79%/0.28%（分别同比-1.32/-0.83/-0.71/+0.19pct），总费用率同比-2.66pct。此外25Q1-Q3 信用减值同比增加4.2 亿元，我们分析主要与产品交付周期相关，后续有部分冲回的可能。

前三季度生效订单稳步增加，25Q3 清洁高效能源装备订单同比提升。公司25Q1-Q3实现生效订单885.8 亿元（同比+9.0%），其中清洁高效能源装备326.5 亿元（同比-0.4%），可再生能源装备269.2 亿元（同比+22.5%），工程与国际供应链97.3 亿元（同比+8.9%），现代制造服务业78.6 亿元（同比+13.2%），新兴成长产业114.3 亿元（同比+7.4%）。其中25Q3 总生效订单231 亿元（同比-8.3%），其中清洁高效能源装备80.4 亿元（同比+8.2%），可再生能源装备67.4 亿元（同比-15%），工程与国际供应链21.9 亿元（同比-32%），现代制造服务业20.9 亿元（同比+1.7%），新兴成长产业40.5 亿元（同比-11.5%）。其中以火电为主的清洁高效能源装备25Q3订单量仍保持增长，我国对传统电源设备的需求仍然维持在较高水平。

盈利预测与评级：我们维持预计公司2025-2027 年归母净利润分别为40.6/47.3/54.4亿元，同比增速分别为39%/17%/15%，当前股价对应的PE 分别为18/16/14 倍，公司在手订单充沛，2025 年有望迎来煤电和核电交付高峰，对公司带来较大业绩弹性。后续抽蓄业务有望接力贡献业绩，风电利润率存在改善可能，维持“买入”评级。

风险提示：煤电毛利率低于预期，电力项目建设进度不及预期，风电业绩改善不及预期