2023 年业绩符合我们预期

公司公布2023 年业绩：2023 年公司收入40.49 亿元，同比-16.2%，归母净利润0.63 亿元，同比-53.1%，扣非归母净利润0.07 亿元，同比-89.3%；其中，4Q23 收入9.74 亿元，同比-2.6%，归母净利润0.30 亿元，去年同期为-0.08 亿元，扣非归母净利润0.09 亿元，去年同期为-0.21 亿元。业绩符合我们预期。

发展趋势

需求疲弱拖累23 年奶酪收入表现，全年公司份额延续提升。受消费疲弱拖累，4Q23 年公司奶酪收入同比-21%，环比-6%，表现有所承压。2023 年全年公司奶酪收入同比-19%，主因需求疲弱下偏可选的奶酪消费表现有所承压；分品类看，23 年奶酪棒收入同比-24%，家庭餐桌收入同比-36%，家庭收入下滑幅度高于整体主因22 年居家消费场景下奶酪片表现较好导致高基数，23 年餐饮工业奶酪高基数下收入增长稳健，同比仍实现增长8%。据凯度数据，2023 年公司在奶酪/奶酪棒的份额分别为36.8%/42.8%，同比提升1.0/1.7ppt，彰显了公司作为行业龙头的强品牌力及经营韧性。

成本及规模效应减弱拖累毛利率，费用投入基本符合预期。4Q23 公司毛利率同比-8.3ppt 至25%，全年看公司毛利率同比-4.9ppt，主因成本上涨、规模效应减弱、高毛利率的奶酪增速下滑所致；分品类看，23 年奶酪棒、家庭餐桌、餐饮工业业务毛利率分别同比下滑0.6ppt、8.0ppt 及1.3ppt 至50.6%、25.7%及12.3%，家庭餐桌下滑幅度高主因此前高价库存累积较多以及收入下滑影响。费率方面，4Q 公司销售费率同比-9.9ppt（全年同比-2.3ppt），主因公司主动控制费用投入；而4Q 管理费率因股权激励费用冲回使报表端为负值。整体看，2023 年公司净利率1.6%，同比-1.2ppt。

关注需求改善及新品拓展，静待公司经营环比改善。展望24 年，目前消费需求复苏仍存不确定性，奶酪品类由于偏可选受消费需求影响较大，建议关注后续市场需求改善情况。此外，过去一年公司持续拓宽常温奶酪品类，陆续推出奶酪小粒、小乳酪三角、四重奶酪玉米脆片及奶酪布丁等，在家庭餐饮端亦推出哈路蜜煎烤奶酪、马斯卡彭奶酪等新品，建议关注公司未来新品拓展下收入恢复情况。利润率方面，考虑成本下降，我们预计24 年公司毛利率同比有望改善，销售费率有望继续下降，24 年利润率有望同比提升。

盈利预测与估值

考虑需求疲弱，下调24 年净利润至1.53 亿元，引入25 年净利润2.21 亿元。公司交易在46/32 倍24/25 年P/E；相应下调目标价19.0%至17 元，对应57/40 倍24/25 年P/E 和23.7%上行空间，维持跑赢行业评级。

风险

需求疲弱；竞争加剧；新品表现不如预期。