事件：2025 年4 月30 日，公司公告2024 年年报及2025 年一季报。2024营收578.19 亿元，同比+1.95%；归母净利66.43 亿元，同比-0.92%；扣非归母净利64.9 亿元，同比-1.51%。单季度来看，24Q4 公司收入134.24 亿元，同比-5.22%；归母净利0.65 亿元，同比-90.01%；扣非归母净利1.39 亿元，同比-75.46%。2025Q1 实现收入131.22 亿元，同比-6.99%；归母净利20.78 亿元，同比+2.1%；扣非归母净利20.72 亿元，同比+2.31%。

发电量保持增长，24 年各电源电价均下滑。截至2024 年底，公司已投产控股装机容量4463.47 万千瓦，其中，水电2130.45 万千瓦、占比47.73% ；火电1320.08 万千瓦(含垃圾发电)、占比29.58% ；风电388.85 万千瓦、占比8.71% ；光伏577.89 万千瓦、占比12.95% ；储能46.2 万千瓦、占比1.04%。

2024 年，公司控股企业累计完成发电量1720.72 亿千瓦时，同比+6.24%；上网电量1677.22 亿千瓦时，同比+6.40%；平均上网电价0.359 元/千瓦时，同比-4.01%。其中，水电发电量1040.85 亿千瓦时，同比+10.49%，平均售电电价0.257 元/kwh，下降1.6 分/kwh；火电发电量562.70 亿千瓦时，同比-2.99%，平均售电电价0.413 元/kwh，下降0.7 分 /kwh；风电发电量66.67 亿千瓦时，同比+0.80%，平均售电电价0.419 元/kwh，下降2.7 分/kwh；光伏发电量48.21亿千瓦时，同比+63.27%，平均售电电价0.446 元/kwh，下降12.9 分/kwh。

2025Q1，公司控股企业累计发电量389.92 亿千瓦时，同比-1.55%，公司控股企业平均上网电价 0.355 元/千瓦时，同比-8.25%。

雅砻江水电受缴纳税费影响24 年业绩，25Q1 受益雅砻江满蓄+来水偏丰，发电量保持高增长。雅砻江可开发水电装机容量约3000 万千瓦，截至2024 年末已投产水电装机1920 万千瓦，核准及在建水电装机372 万千瓦。2024 年雅砻江流域水量丰沛，雅砻江水电实现发电量929.43 亿千瓦时，同比+10.33%，上网电量924.45 亿千瓦时，同比增长10.36%，平均上网电价301.15 元/兆瓦时，同比-2.9%；2025Q1 雅砻江水电发电量同比+18.38%，实现高增长。雅砻江水电24 年收入257.2 亿元，同比+5.1%，净利润82.67 亿元，同比-4.52%，净利润下滑主要受本年缴纳税费同比增加影响。从公司所得税费用总额来看，24年所得税费用36.8 亿，相较于23 年新增16.3 亿，影响24 年业绩增速。

投资建议：公司受益雅砻江来水丰沛，水电发电量高增长，我们对公司进行盈利预测，预计25/26/27 年归母净利润为70.59/73.01/77.10 亿元，25/26/27年EPS 分别为0.88/0.91/0.96 元，对应4 月30 日收盘价PE 分别为17/17/16倍，维持“谨慎推荐”评级。

风险提示：风光自然条件变化；上网电价波动；流域来水减少。