事件描述

伊利股份2024 年度营业总收入1157.8 亿元（同比-8.24%）；归母净利润84.53 亿元（同比-18.94%），扣非净利润60.11 亿元（同比-40.04%）。公司2024Q4 营业总收入267.4 亿元（同比-7.07%）；归母净利润同比-24.16 亿元（同比-330.4%），扣非净利润同比-24.98 亿元（同比-258.82%）。公司2025Q1 营业总收入330.18 亿元（同比+1.35%）；归母净利润48.74 亿元（同比-17.71%），扣非净利润46.29 亿元（同比+24.19%）。

事件评论

液奶份额逆势提升，25Q1 降幅收窄，奶粉增长连续提速。分品类看营收，2024 年度液体乳750.03 亿元（同比-12.32%），2024Q4（同比-13.08%），2025Q1（同比-3.06%）；2024 年度奶粉及奶制品296.75 亿元（同比+7.53%），2024Q4（同比+8.72%），2025Q1（同比+18.65%）；2024 年度冷饮产品87.21 亿元（同比-18.41%），2024Q4（同比+23.74%），2025Q1（同比-5.25%）；2024 年度其他产品7.22 亿元（同比+13.75%），2024Q4（同比-19.89%），2025Q1（同比-7.16%）。

商誉减值致24Q4 亏损，春节错期费用前置、成本红利延续，25Q1 毛销差大幅改善。公司2024 年归母净利率下滑0.96pct 至7.3%，毛利率同比+1.3pct 至34.1%，期间费用率同比+0.56pct 至23.08%，其中细项变动：销售（同比+1.1pct）、管理（同比-0.23pct）、研发（同比+0.08pct）、财务（同比-0.39pct）。单看2024Q4 公司归母净利率下滑12.68pct至-9.03%，毛利率同比-0.74pct 至31%，期间费用率同比-1.26pct 至23.33%，其中细项变动：销售（同比-0.61pct）、管理（同比-0.36pct）、研发（同比+0.14pct）、财务（同比-0.43pct）。24Q4 的亏损主要系澳优的商誉减值影响30.37 亿元，加回相关影响净利率回正，此外还有喷粉（存货跌价）造成的减值损失也影响Q4 净利润。单看2025Q1，公司归母净利率下滑3.42pct 至14.76%，毛利率同比+1.8pct 至37.82%，期间费用率同比-1.99pct 至20.57%，其中细项变动：销售（同比-1.52pct）、管理（同比-0.7pct）、研发（同比+0.13pct）、财务（同比+0.1pct）。2025Q1 盈利能力大幅改善一方面系成本红利持续兑现，叠加内部精益管理改善毛利率，此外春节错期也致费用投放前置，毛销差同比改善3.3pct。

供给侧拐点在即，竞争改善可期，液奶趋势性改善，后续基数压力减弱；股东回报价值凸显。原奶价格逐步企稳，而乳品需求有望随着后续刺激政策的落地而持续复苏，行业有望进入良性竞争。叠加公司持续推行精益化管理，费效比提升，毛销差改善可期。2025Q2及后续季度的基数走低，收入端呈现加速改善的概率较大。随着资本开支进入良性稳态的通道，股东回报有望持续改善，2024 年度公司拟向派发现金股利77.26 亿元（金额保持提升），分红率达91.40%。预计公司2025/2026 年EPS 分别为1.83/2.02 元，对应PE分别为16/15 倍，维持“买入”评级。

风险提示

1、需求恢复较慢风险；

2、行业竞争进一步加剧风险；

3、消费者消费习惯发生改变风险等。