核心观点：

食品饮料板块分红率高，股息率处于历史较高水平。2008 年至今食品饮料板块股息率整体呈上升趋势，2022年板块股息率2.1%。2023 年板块估值下移且利润弹性释放，参考wind 一致预期净利润以及2022 年分红率，测算2023/2024 年板块股息率3.2%/3.9%，处于历史较高水平。对比其他行业，选取2024 年1 月17 日收盘价计算，食品饮料板块股息率TTM 为2.6%（全A 为2.2%），处于行业第8 位；2022 年分红率73.7%（全A为41.4%），处于行业第6 位。细分板块看，食品加工/饮料乳品股息率较高，白酒/调味品分红率仍有提升空间。

复盘龙头股息率变化，公司发展阶段和诉求影响分红决策。（1）贵州茅台：2022 年增加特别分红且估值下跌，推动股息率提升至2.8%。2023 年估值继续下跌，且2023 年11 月发布特别分红方案，预计2023 年公司股息率有望进一步提升至3.1%。（2）青岛啤酒：2000-2009 年通过收购进行全国化扩张，分红率/股息率持续下降。

2010 年以来啤酒行业格局逐渐稳固，分红率/股息率稳步上升。（3）伊利股份：2002 年和2013 年增发股份，公司分红率在次年显著提升，提高投资回报。（4）双汇发展：2011 年以后公司收入增长中枢下移，资本开支增速亦下降，公司分红率大幅提升至2022 年的98.6%。（5）康师傅：2011 年起受外卖市场兴起等影响，公司方便面和饮料业务受到冲击，收入和资本开支增速降档，2018 年以后分红率提升至100%以上。

海外：收入和资本开支增速放缓，龙头分红率提升。（1）美国：2000-2010 年美国食品饮料公司仍处于全球化扩张和结构升级的阶段，龙头公司收入和资本开支复合增速均在10%以上，平均分红率/股息率为38.6%/2.1%。

2011-2022 年龙头公司收入增速降档，平均分红率/股息率提升至57.4%/2.5%。以可口可乐和百事为例，2000年以后饮料行业竞争加剧，龙头收入和资本开支增速放缓推动分红率提升。2014 年以后可口可乐分红率已达75-100%左右，百事分红率亦在70%以上。（2）日本：食品饮料龙头收入增速持续低位，2000-2010 年/2011-2022 年收入复合增速8.0%/3.1%，分红率/股息率稳步提升。以朝日和麒麟为例，1990 年末低度酒兴起对啤酒形成替代，朝日和麒麟的收入增速逐步放缓，低增长背景下分红率/股息率稳步提升。

投资建议。对比美日，选取2024 年1 月17 日收盘价计算，中美日食饮龙头股息率大多在3%左右；除茅台和双汇外，我国食饮龙头分红率大多在50-70%，相比美国龙头70%以上的分红率仍有提升空间；除茅台外，我国高股息率食饮龙头PE-TTM 大多在15 倍，相比美日龙头PE-TTM 的25-30 倍较低。推荐高股息率且基本面较好的贵州茅台、五粮液、泸州老窖、洋河股份、伊利股份、双汇发展，港股关注康师傅控股、中国旺旺等。

风险提示。宏观经济不及预期。原材料成本上涨。食品安全问题。