核心观点：

综述：重视26 年两机投资的三个关键词：全面补库、产能重估、定价权上移。基于对全球两机产业链企业最新财报及业绩说明会分析，我们认为两机供需长周期错配带来的全产业链机遇有望进一步强化。26Q1 交付端航空发动机延续高增速、燃气轮机显著加速，下游交付快速提升导致缓冲库存相对耗尽、叠加产能投产带来的需求扩张，产业链有望开启全面补库。在航空、国防、能源强劲的终端需求下，下游厂商“保供”迫切性使产业链定价权由主机厂端延伸至中上游。我们强调在本轮产能重估中，配套海外供应链公司有望迎量价齐升机遇。

航空发动机：新机交付持续提速，后市场需求共振。发动机OEM 加速交付以补库。26Q1 波音/空客交付分别同比+10%/-16%，供应链瓶颈影响空客交付，但全年交付仍维持高指引。GE/普惠民航板块交付同比+44%/-6%，26Q1 发动机业务收入增速高于飞机实际制造增速，很大程度上是因为在2025 年为了支持LEAP 和GTF 发动机的增产，供应链前端的缓冲积压库存基本消耗殆尽。维修及备件需求维持快速增长。一方面飞机退役率低，且带来传统机型核心部件维修比例增加；一方面LEAP 等新机进入维修周期，售后压力一定程度挤占新机交付。

燃气轮机：订单持续新高，交付端中小型燃机结构性加速。燃机新签订单持续旺盛。GEV 26Q1 新签协议容量达21GW（8.1GW 新签订单和13GW 预留协议），在手签约容量100GW；西门子26Q1 新签订单达12 GW，在手总签约容量达87 GW。主机厂定价权持续强劲，GEV 预计26 年上半年订单将比25Q4 订单单位定价上高出10~20%。中小型燃机的结构性放量。26Q1 GEV HA 重型燃机/其他重型燃机/航改燃机分别交付5/20/10 台，同比+0/+6/+4 台，环比+0/+4/-1 台，燃机交付情况根据型号有所分化，HA 重型燃机或受供应链产能约束交付稳定，其他重型燃机及航改燃机25 年以来交付量逐季呈上涨趋势，中小型燃机或得到更快交付。

中上游环节：全产业链开启补库，定价权上移，GRIP 逻辑持续演绎。产业链急切补库。目前下游厂商依靠缓冲库存支撑短期爬坡，考虑OEM 产能指引仍积极增长，一旦库存消耗殆尽，要求供应链的产出与OEM 的实际生产率保持一致，目前中上游厂商不断收到客户紧急发货请求。强定价权推动长协涨价。产业链瓶颈锁定中上游，下游厂商“保供”的迫切性带来强定价权，目前上游涨价不仅是基于短期稀缺性，而是长期化、合同化的，锁定远期利润。GRIP 交易逻辑持续演绎。26Q1 报表看，格局改善下的定价权回归、盈利修复正持续兑现。

投资建议：建议关注国内两机产业链相关配套公司产能重估机遇。

风险提示：全球两机需求、装备列装需求及交付、行业政策、原材料及产品价格、翻译风险等。