下调盈利预测，维持“增持”评级

航发动力发布三季报，2023Q1-Q3 实现营收263.08 亿元（yoy+17.38%），实现归母净利润10.31 亿元（yoy+6.46%），实现扣非净利润8.49 亿元（yoy+32.77%）。考虑到公司正处于新老产品过渡期，新型号处于批产放量前期，但老型号需求逐步趋于稳定，我们下调公司航空发动机产品营收预测值，预计公司2023-2025 年EPS 分别为0.53/0.61/0.71 元（前值为0.60/0.77/0.98 元）。可比公司Wind 一致预期24PE 均值为50x，公司是军用航发总装唯一上市平台，更具稀缺性，给予24 年71xPE，目标价43.31元（前值56.40 元），维持“增持”评级。

营收稳健增长，毛利率或进入向上通道

单季度来看，公司23Q3 实现营收85.33 亿元（yoy+12.18%，qoq-26.60%），归母净利润3.06 亿元（yoy-3.58%，qoq-52.03%），扣非净利润2.97 亿元（yoy+ 79.05%，qoq-48.98%）。由于公司历年来收入确认集中在二、四季度，因此业绩同比增速或更能反应公司实际排产情况及下游景气度。公司前三季度营收端依然维持稳健增长，同时前三季度综合毛利率为12.10%，同比+0.37pcts，或表明公司批产型号技术成熟度有所改善，返修率下滑。

财务费用同比大幅增长致使利润端承压，公司积极备产彰显下游景气度公司23Q1-Q3 财务费用为1.33 亿元，同比22 年同期增加2.19 亿元，主要系：1）带息负债规模增加，利息费用增加；2）存款利息收入减少；3）汇兑收益减少。财务费用同比大幅增加使得公司利润端承压。公司23Q1-Q3信用减值损失为0.65 亿元，同比-50.18%，资产减值损失为822.84 万元，同比-94.02%，计提项同比下滑使得公司扣非净利润同比增速较高。截至23Q3 期末，公司存货为367.75 亿元，较年初增长42.91%，主要系订单增加，产品投入增加，应付账款为255.30 亿元，较年初增长96.74%，主要系生产任务量增加，采购原材料和配套产品增加。

四重逻辑构成坡长雪厚优质赛道，看好航空发动机产业链1）短期来看，黎明公司营收稳定增长（黎明公司23H1 实现营收111.98 亿元，同比+17.16%）印证当前军机列装带动批产型号放量；2）中期来看，我国四代发动机关键技术能力大幅提升，在研型号转入批生产阶段；3）后市场方面，军机训练量加大带来航发替换、维修需求提升；4）长期来看，CJ-1000/2000 商用发动机加速研制推出，确定远期行业持续高景气度。

风险提示：发动机研制风险较高；研制进度不及预期。