事件：中泰证券公布2024 年报及2025 年一季报。2024 年中泰证券实现营业收入108.9 亿/yoy-14.7%；实现归母净利润9.4 亿/yoy-47.9%；1Q25 中泰证券实现归母净利润3.7 亿/yoy+11.6%，实现营收25.4 亿/yoy+0.2%。

24 年自营业务承压拖累业绩，1Q25 经纪、资管收入正增。24 年公司证券主营收入94.9 亿/yoy-13.7%。1）24 年主营收拆分：经纪、投行、资管、净利息、净投资收入分别为33.4、9.4、20.7、16.8、13.2 亿，分别同比+13.2%、-30.2%、+4.2%、-2.7%、-53.1%，占比分别为35.2%、9.9%、21.8%、17.7%、13.9%。2）1Q25 主营收拆分：1Q25 公司经纪、投行、资管、净利息、净投资收入分别为9.1、1.5、5.4、4.2、3.2 亿元，分别同比+35.0%、-39.3%、+12.2%、+14.8%、-0.7%。

金融投资资产规模稳定、结构上边际增配权益OCI，另类投资拖累24 年自营表现。24 年末公司总资产2247 亿元/yoy+14.8%，净资产427 亿元/yoy+7.0%，经营杠杆3.42x/yoy-0.01x；1Q25 末总资产2140 亿元/较年初-4.8%，净资产429 亿元/较年初+0.4%，经营杠杆3.25x/较年初-0.17x。投资业务看，24 年末公司投资资产规模737 亿/yoy+7.5%、1Q25末743 亿/较年初+0.7%，1Q25 末其他权益工具68.3 亿元/yoy+271%/qoq+137%。24 年公司投资净收入13.2 亿/yoy-53.1%（主因另类投资项目公允价值减少），测算年化投资收益率1.85%/yoy-2.27pct；1Q25 公司投资净收入3.2 亿/yoy-0.7%，测算年化投资收益率1.70%/yoy-0.09pct。

经纪业务市占率略降，两融市占率稳定。1）经纪业务方面：24 年公司持续提升交易服务、产品服务、综合金融服务水平，促进财富管理业务转型升级，24 年公司股基成交额11.5 万亿/yoy+13.5%，市占率1.97%/yoy-0.15pct；24 年公司实现代买业务净收入27.8 亿/yoy+17.0%，代销业务净收入1.6 亿/yoy-30.0%。2）两融业务方面：24 年公司两融业务收入18.7亿元/yoy-7.1%，24 年末两融余额376 亿元/yoy+14.4%，市占率为2.02%/yoy+0.03pct；1Q25 末公司融出资金规模386 亿元/较年初+2.4%，市占率为2.01%/较年初-0.01pct。

资管业务表现稳健，1Q25 子公司资管规模略缩。业绩表现方面，24 年公司资管业务收入20.7 亿/yoy+4.2%，1Q25 资管收入5.4 亿/yoy+12.2%；万家基金24 年净利润3.3 亿/yoy-9.3%。资管规模方面，1Q25 末万家基金（持股60%）非货基AUM 为1563 亿/较年初-6.4%，股混AUM 为689 亿/较年初-7.9%，中泰资管（持股60%）股混AUM 为172 亿/较年初-3.1%。

投资分析意见：预计2025-2027E 中泰证券归母净利润分别为18.3 亿元、18.4 亿元、19.9 亿元，同比+95%、+0.5%、+9%。25/4/30 收盘价对应2025-2027E 动态PB 分别为1.08x、1.05x、1.01x。

风险提示：经济下行压力增大；市场股基成交活跃度大幅下降；居民资金入市进程放缓。