杭州银行2025 年1-3 月归母净利润、营业收入分别同比+17.3%、+2.2%，与业绩快报一致。1-3 月年化ROE、ROA 分别同比+0.64pct、+0.02pct 至20.60%、1.11%。公司利润保持高速增长，信贷投放稳健，中收持续发力，资产质量平稳，维持增持评级。

信贷投放稳健，息差边际下行

3 月末总资产、贷款、存款增速分别为+15.9%、+14.3%、+21.1%，较24年末+1.2pct、-1.9pct、-0.7pct。一季度贷款投放旺盛，Q1 新增贷款577亿元，主要由对公驱动，零售略有缩表。测算净息差较24A-6bp 至1.34%，资产端定价较为承压，Q1 生息资产收益率较24A 下行39bp 至3.24%，负债成本有一定优化，下降27bp 至1.84%。存款定期化持续，3 月末活期率较24 年底-2.6pct 至40.8%。利息净收入同比+6.8%，较24A 提升2.5pct。

中收持续发力，运营成本优化

25Q1 非息收入同比-5.4%（24A+20.2%），主要由于其他非息增长放缓，其他非息收入同比-18.0%，主要受债市波动影响，公允价值变动损益收入下降。中收同比+22.2%，占营收比例同比提升2.3pct 至14.1%。公司大资管业务持续发力，一季度末公司资产托管规模超1.87 万亿元，杭银理财产品余额超4500 亿元，较上年末增长4.72%。25Q1 成本收入比同比-0.4pct 至23.7%，运营成本优化。

资产质量平稳，资本保持较优

3 月末不良贷款率、拨备覆盖率分别为0.76%、530%，较24 年末持平、-11pct，零售金融条线贷款（含信用卡）不良贷款率 0.37%，保持良好水平。

3 月末拨贷比较24 年末下降7bp 至4.04%，测算25Q1 年化信用成本0.29%，同比-49bp，信用成本下行驱动利润释放。3 月末资本充足率、核心一级资本充足率分别为14.05%、9.01%，较24 年末+0.25pct、+0.16pct。截至4月28 日公司有97 亿转债未转股，收盘价距强赎价空间仅0.4%，若成功转股，以Q1 末风险加权资产测算可提升核充率0.76pct 至9.77%。

给予25 年PB0.91 倍

我们维持预测25-27 年归母净利润195/227/264 亿元， 同比15.1%/15.9%/16.4%，25EBVPS19.41 元，对应PB0.76 倍。可比同业25EPB0.67 倍（前值0.64 倍）。公司盈利能力领先，应享一定估值溢价，给予25 年目标PB0.91 倍（前值0.88 倍），目标价17.66 元（前值17.20元），增持评级。

风险提示：政策推进力度不及预期；经济修复力度不及预期。