核心观点

2024 年2 月9 日，央行公布2024 年1 月金融数据。1 月社融、M2、M1 同比增速分别较上月持平、下行、上行，同时春节错位对同比数据也会形成扰动，增加了本月金融数据分析的难度，我们尝试分析如下：

关于社融增速持平与超预期。1 月社融增量6.5 万亿，同比多增约0.5万亿，好于市场预期。分项目来看，信贷同比持平，表外票据和企业债融资明显多增。信贷端，对公中长期和短期同比持平，居民中长期和短期贷款明显多增，表内票据融资明显压降，1 月扣除票据后的实体贷款同比多增。信贷结构显示，1 月银行实体信贷投放可能超出额度预算，所以通过大幅压降表内票据腾挪额度，部分对公信用需求向表外票据和企业信用债融资溢出，带动社融增量超预期。整体上，信用量、结构和价格均指向信用需求同比好转，似乎和1 月金融市场表现的预期不一致，可能的解释有二，一是春季错位下，今年1 月信用进度同比上好于预期；二是1 月金融市场或只是交易流动性压力，经济需求可能没有市场预期的那么差。

关于M2 增速明显下行。1 月M2 增速8.7%，环比大幅回落1pct，时隔22 个月，M2 增速再次回落到社融增速下方。预计M2 同比少增原因有二，一是去年1 月受22 年债市调整影响基数较高，而今年1 月债市走强，与去年形成反向，居民存款向广义基金迁徙变成了银行债券负债，导致M2 增速回落；二或是资本新规后，银行对非银的资产扩张增速下降，导致非社融口径的货币创造减少。

关于M1 增速明显上行。1 月M1 增速明显回升4.6pct，主要由单位活期贡献。我们认为M1 增速回升主要受春节错位影响，但剔除春节错位影响，今年1 月单位活期存款增量也明显高于类似年份，可能显示真实M1 增速在接近底部位置，预计2 月M1 增速回落，后逐步回升。

投资建议： 1 月金融数据量和结构均明显好于预期，但由于春节错位，市场理解可能会有分歧，后续需关注2 月金融数据的持续性。由于Q1信贷节奏控制和春节错位，预计2 月信贷少增，M1 增速或将有所回落，但只要1、2 月合并扣票后信贷好于去年，M1 增速好于23 年底，即表示经济在改善。节前央行50BP 降准的流动性效果将在结构中体现，结构性货币工具降息已经落地，货币政策基调友好，若财政跟进，金融市场交易流动性压力缓解，市场大概率走出反转向上趋势。考虑信贷平滑节奏和资本新规形成的压资金空转效果，银行板块超额收益有望持续，建议绝对收益投资者关注高股息国股行，相对收益投资者关注前期调整较多、资产质量优异、内生资本可持续的股份行和区域行。

风险提示：（1）经济表现不及预期；（2）金融风险超预期；（3）政策落地不及预期；（4）资本新规影响超预期。