事项：

中国海油发布2024 年年度报告，2024 年实现营收4205.06 亿元，同比+0.94%，实现归母净利润1379.36 亿元，同比+11.38%。其中Q4 实现营收944.82 亿元，同/环比-13.94%/-4.81%，实现归母净利润212.77 亿元，同/环比-18.78%/-42.38%。公司拟向全体股东派发2024 年末期股息每股0.66 港元（含税），加上中期股息后预计股利支付率为44.7%。

评论：

经营数据来看：产量稳健增长，成本持续优化。2024 年，公司实现油气销售收入约人民币 3556.15 亿元，同比+8.4%，营收增长的主要原因是销量增加以及汇率变动。从实现价格上看，2024 年公司石油液体实现价格同比-1.6%至76.75 美元/桶，天然气实现价格同比-3.3%至7.72 美元/千立方英尺；从产量上看，公司保持产量增长的趋势，全年实现油气产量726.8 百万桶油当量，同比+7.2%，产量的增长主要来自于国内渤中19-6 等油气田的贡献以及圭亚那Payara 项目等的投产。成本端，2024 年，公司桶油主要成本为28.52 美元/桶，同比-1.1%，成本优化主要来自于弃置费、销售及管理费用和除所得税以外的其他税金，另一方面，折旧、折耗和摊销的增长主要是产量结构变化的影响，作业费用同比则基本持平，主要是汇率变动和油田作业及维修工作量增加的综合影响。

国内勘探发现收获颇丰，积极布局一带一路沿线国家。2024 年，中国海油在中国加大风险勘探与甩开勘探力度，在海域共完成探井210 口，获得10 个新发现，包含全球首个超深水超浅层千亿方大气田陵水36-1 和南海东部亿吨级油田惠州19-6，并成功评价了27 个含油气构造，在陆上，共完成探井125 口，创新深煤层天然气富集理论，陆上万亿大气区建设再提速；在海外，公司积极布局一带一路沿线国家，共完成探井12 口，主要分布在圭亚那、巴西等国家和地区，其中圭亚那Stabroek 区块获得亿吨级新发现Bluefin，此外，公司成功获取莫桑比克、巴西和伊拉克10 个区块石油合同，担任其中7 个区块的作业者。

资产负债表进一步优化，提升分红率积极回报股东。近几年，公司的资产负债表在资本开支高位和积极回报股东情况下进一步优化，资本负债率同比下滑4.3 PCT 至10.9%。在良好的资产负债表的基础上，公司提升了未来三年的股东回报承诺，承诺2025-2027 年公司全年股息支付率不低于45%，较过去三年提升5 PCT，考虑公司优异的现金流情况，长期来看股东回报仍有提升的潜力。

投资建议：根据目前的油价走势及公司的增产情况，我们预计公司2025-2027年可实现归母净利润为1403、1437、1479 亿元（2025-2026 前值为1630、1709亿元），当前市值对应PE 分别为9/9/8。采用相对估值法，参考海外可比公司估值水平，我们给予公司2025 年11 倍PE，对应目标价32.45 元，维持“强推”评级。

风险提示：消费复苏不及预期；OPEC+大幅复产；宏观经济波动风险。