事项：

中国海油发布2025 年半年度报告，2025 年上半年实现营收2076.08 亿元，同比-8.45%，实现归母净利润695.33 亿元，同比-12.79%。其中Q2 实现营收1007.54 亿元，同/环比-12.62%/-5.71%，实现归母净利润329.70 亿元，同/环比-17.60%/-9.83%。

中国海油发布中期股息分配方案，拟向全体股东派发2025 年中期股息每股0.73 港元（含税）。

评论：

经营数据来看：原油产销稳步增长，深海一号二期投产推动天然气销量高增。

2025 年上半年，公司实现油气销售收入约人民币1717.45 亿元，同比-7.2%。

从实现价格上看，2025 年上半年公司石油液体实现价格同比-13.9%至69.15 美元/桶，天然气实现价格同比+1.4%至7.90 美元/千立方英尺；从销量上看，公司保持销量增长的趋势，上半年实现油气销量373.8 百万桶油当量，同比+5.0%，其中石油液体销量290.0 百万桶油，同比+2.8%，天然气销量489.2 十亿立方英尺，同比+13.5%，天然气销量大幅增长主要来自于深海一号二期项目全面投产。

国内推进勘探开发，海外加强战略布局。2025 年上半年，中国海油持续加大勘探力度，在国内海域共获得5 个新发现，分别为龙口25-1、锦州27-6、曹妃甸22-3、涠洲10-5 和涠洲10-5 南，并成功评价18 个含油气构造，此外陆上非常规天然气勘探进展顺利，储量稳步增长，产量方面，国内实现油气产量266.5 百万桶油当量，同比+7.6%。在海外公司围绕战略重点区积极布局，伊拉克Block7 区块石油合同和哈萨克斯坦Zhylyoi 区块石油合同于25H1 签署并生效，另外上半年巴西Buzios7 项目和Mero4 项目已成功投产，产量方面，海外实现油气产量118.1 百万桶油当量，同比+2.8%。

资产负债表进一步优化，提升分红率积极回报股东。近几年，公司的资产负债表在资本开支高位和积极回报股东情况下进一步优化，资本负债率降至8.4%，较2024 年年末减少2.5 PCT。在良好的资产负债表的基础上，公司提升了未来三年的股东回报承诺，承诺2025-2027 年公司全年股息支付率不低于45%，较过去三年提升5 PCT，考虑公司优异的现金流情况，长期来看股东回报仍有提升的潜力。

投资建议：根据目前的油价走势及公司的增产情况，考虑上半年的财务数据，我们预计公司2025-2027 年可实现归母净利润为1399、1434、1472（前值1403、1437、1479）亿元，当前市值对应PE 分别为9、9、8。采用相对估值法，参考海外可比公司估值水平，我们给予公司2025 年11 倍PE，对应目标价32.45元，维持“强推”评级。

风险提示：消费复苏不及预期；OPEC+大幅复产；宏观经济波动风险。