中国海油于8 月26 日发布半年报：26H1 实现营业收入2427 亿元，同比+16.9%；实现归母净利润858 亿元（扣非后857 亿元），同比+23.4%（扣非后同比+23.6%）；其中Q2 实现营业收入1266 亿元，同比+25.6%/环比+9.0%，实现归母净利润467 亿元，同比+41.6%/环比+19.2%。公司拟派发26 年中期股息每股0.94 港元（含税），现金分红比例占H1 归母净利润的45%。公司Q2 归母净利润低于我们前瞻预测的505 亿元，主要系Q2 油气净产量环比回落，叠加油价上涨带动特别收益金等税费增加。考虑公司稳油增气、提质降本效果卓越，有望充分受益于储备性补库带动的中期油价中枢高位，维持A/H“买入”评级。

石油液体量价齐升，桶油主要成本竞争优势突出26H1 公司油气净产量398.7 百万桶油当量，同比增长3.7%，其中石油液体/天然气产量310.3 百万桶/517.3 十亿立方英尺，同比增长4.8%/0.2%；中国/海外油气净产量275.2/123.6 百万桶油当量，同比增长3.3%/4.6%，国内外产量均创历史同期新高。26H1 Brent 期货均价同比+23.7%至87.6 美元/桶，公司实现油价同比+23.6%至85.5 美元/桶，实现气价同比+1.3%至8.0 美元/千立方英尺。油气销量和价格上涨带动26H1 油气销售收入同比+20.0%至2061 亿元，其中石油液体销售收入同比+24.2%至1789 亿元。

公司26H1 桶油主要成本为29.7 美元/桶油当量，成本竞争优势依然突出。

海峡通航短暂恢复后再封锁，储备性补库有望支撑油价中枢7 月中旬以来美伊局势再次升级，霍尔木兹海峡二次封锁后油价波动反弹，据Wind，Q3 以来WTI/Brent 期货价格累计上涨18.3%/20.5%，均价分别为80.2/85.6 美元/桶。我们认为，海峡经历了近一个月的短暂通航后，原油供应严重短缺状态短期有所缓解；而地缘局势反复下不确定性仍存，Q3 进入全球石油消费旺季，叠加未来全球储备性补库，1-2 年内原油价格或仍有支撑，我们预计2026 年Brent 原油期货均价为82 美元/桶。中长期而言，我们认为全球石油消费向下拐点加速形成，阿联酋退出OPEC 加速原油垄断供应格局趋弱，产油国边际成本支撑60 美元/桶底部中枢价格。

勘探开发稳步推进，高分红属性延续

26H1 公司在中国海域获得4 个新发现，成功评价16 个含油气构造，陆上非常规天然气勘探力度持续加大；海外在巴西获得Ametista 区块，在印尼获得Bintuni 和Drawa 两个区块，进一步拓展优质勘探资产组合。开发方面，惠州25-8 油田综合调整、巴西Buzios8 等5 个项目已成功投产，渤中26-6油田开发项目（二期）等建设稳步推进。26H1 公司完成资本支出620 亿元，同比+7.6%，其中勘探/开发/生产资本化分别为96/391/128 亿元，同比+5.9%/+7.8%/+10.4%。公司维持26 年780-800 百万桶油当量产量目标和1120-1220 亿元资本支出预算，并承诺25-27 年股息支付率不低于45%，高质量增产和高分红属性延续。

盈利预测与估值

我们维持26-28 年公司归母净利润预测为1611/1516/1490 亿元，对应EPS为3.39/3.19/3.14 元，以0.88 港币对人民币折算，结合A/H 股可比公司估值（26 年一致预期14.3x/11.0xPE），给予26 年14.3x/11.0xPE，A/H 目标48.48 元/42.38 港元（ 前值50.85 元/48.15 港元， 对应26 年15.0x/12.5xPE），维持A/H“买入”评级。

风险提示：国际油价波动风险；新项目投产进度不达预期风险。