核心观点

公司2025Q1 通服收入平稳增长，扣非净利润快速增长。预计2025年个人市场在移动云盘、智能应用以及各类权益产品带动下收入保持平稳，家庭市场在千兆宽带渗透率提升、智慧家庭应用普及的带动下收入良好增长。自DeepSeek R1 推出以来，公司GPU利用率、云资源售卖率大幅提升。公司大力推动AI+DICT 项目标准复制与规模拓展，加快打造商客市场场景化标准产品解决方案，这将带动公司政企业务保持良好增长。

事件

2025 年4 月22 日，公司发布2025 年一季报，2025Q1 营业收入2637.60 亿元，同比增长0.02%；归母净利润306.31 亿元，同比增长3.45%；扣非归母净利润289.00 亿元，同比增长10.73%。

简评

1、 扣非归母净利润快速增长，盈利能力提升。

2025Q1 公司实现营业收入2638 亿元，同比增长0.02%，其中通信服务收入2224 亿元，同比增长1.4%；实现归母净利润306 亿元，同比增长3.5%；实现扣非归母净利润289 亿元，同比增长10.8%，扣非归母净利润快速增长，主要系去年同期金融资产公允价值变动损益较多。EBITDA 为807 亿元，同比增长3.4%，占主营业务收入比为36.3%。

成本费用方面，除研发费用率提升外，管理、销售、财务费用率均下降。2025Q1 销售费用率为5.46%，同比下降0.21pct；研发费用率为1.21%，同比提升0.07pct；管理费用率为4.89%，同比下降0.09pct；财务费用率为-0.24%，同比下降0.02pct；合计期间费用率为11.32%，同比下降0.24pct。

2、 移动ARPU仍承压，家宽综合ARPU持续提升。

DOU 恢复增长，但移动APRU 仍然承压。截至2025 年3 月31日，公司移动客户总数10.03 亿户，其中5G 网络客户数达到5.78亿户；2025Q1 公司手机上网DOU 达到16.1GB，同比增长8.0%；移动ARPU 为46.9 元，较去年同期下降1 元。家庭市场方面，公司积极打造智慧家庭服务生态和服务体系。截至2025 年3 月31 日，公司有线宽带客户总数达到3.20 亿户，季度净增548 万户，其中，家庭宽带客户达到2.82 亿户，季度净增445 万户；2025Q1 家庭客户综合ARPU 为40.8 元，同比增长2.3%，保持增长态势。

政企市场方面，公司大力推动AI+DICT 项目标准复制与规模拓展，加快打造商客市场场景化标准产品解决方案，2025Q1 公司政企市场收入占比进一步提升。

3、盈利预测与投资建议

公司2025Q1 通服收入平稳增长，扣非净利润快速增长。预计2025 年个人市场在移动云盘、智能应用以及各类权益产品带动下收入保持平稳，家庭市场在千兆宽带渗透率提升、智慧家庭应用普及的带动下收入良好增长。

自DeepSeek R1 推出以来，公司GPU 利用率、云资源售卖率大幅提升。公司大力推动AI+DICT 项目标准复制与规模拓展，加快打造商客市场场景化标准产品解决方案，这将带动公司政企业务保持良好增长。结合公司2025年收入增幅稳步提升、利润良好增长的指引，我们预计公司2025-2027 年归母净利润为1445.55 亿元、1500.37亿元、1552.00 亿元，同比增长4.5%、3.8%、3.4%，对应PE 16.86X、16.24X、15.70X，PB 1.68X、1.58X、1.48X，维持“买入”评级。

4、风险提示。

个人市场竞争加剧，提速降费力度再次加码，5G 相关应用匮乏，流量增长放缓；人工智能业务发展不及预期；云计算发展不及预期，云计算都作为三家电信运营商的发展重点，此外其它国资企业也有布局云计算，可能存在竞争加剧的风险；数据要素市场发展仍然处于探索中，存在较大的不确定性，诸如数据确权、数据定价仍然存在较大难点，相关技术不成熟，交易过程中数据存泄露风险；涉及个人信息的数据较为敏感，交易过程中或产生数据产权纠纷；政企市场收入增长面临压力；应收账款增加，减值增加，自由现金流恶化。