业绩简评

2025 年10 月20 日，公司发布2025 年第三季度报告。2025 年1-3Q 实现营收7946.66 亿元，同比+0.41%；实现归母净利润1153.53亿元，同比+4.0%。Q3 单季度实现营收2508.97 亿元，同比+2.53%；实现归母净利润311.18 亿元，同比+1.43%。

经营分析

主营业务增长跑赢行业，EBITDA Margin 稳健：行业端国内7 月/8月电信主营业务收入分别同比-2.62%/+1.02%。3Q25 公司主营业务收入达2162 亿元，同比+0.8%，略跑赢行业。1-3Q25 公司EBITDA为2654 亿元，同比增长0.9%，EBITDA Margin 保持稳健，1-3Q25的EBITDA Margin 约为33.4%，同比+0.2pct。公司经营现金流净额同比下滑28.1%，我们认为主要因公司支持产业链而加快付款进度。

毛利率略有下滑，AI 与新兴业务驱动增长：公司3Q25 毛利率29.94%，同比-0.88pct，环比-6.09pct，短期承压，我们认为主要系传统业务ARPU 值下滑、新兴业务仍处于投入期所致。具体从个人市场看，移动ARPU 为48.0 元，同比小幅下滑3.0%，我们认为主要系用户规模扩大及套餐结构变化。DICT 业务收入保持良好增长，AI 直接收入实现高速增长，但算力基础设施等新型成本投入的增加可能带来短期毛利率的承压。中长期来看，我们仍看好AI 与新兴业务贡献利润增量。

发布“AI+”行动计划，加速智算建设：公司近期发布“AI+”行动计划，计划到2028 年底AI 领域投入翻番，建成国内规模最大、技术领先的智算基础设施，智算规模目标突破100EFLOPS；落地超3000 个AI+DICT 项目，推动AI 在新型工业化、政务、农业等领域赋能。公司1H25 总智算规模已达到61.3EFLOPS，其中自建智算规模达33.3EFLOPS，较24 年底提升4.1EFLOPS，对外服务IDC 机架超66 万架。我们看好AI 业务给公司带来的高成长潜力。

盈利预测、估值与评级

我们预计2025/2026/2027 年公司营业收入分别为1,084,541.00/1,129,316.95/1,176,473.23 亿元，归母净利润为145,328.40/152,069.78/159,466.11 亿元，公司股票现价对应PE估值为PE 为16.04/15.33/14.62 倍，维持“买入”评级。

风险提示

AI 发展不及预期；DICT 业务发展不及预期；行业竞争加剧风险；电信业务发展不及预期